Источник
bonds.finam.ru
Выбор редакции
28 апреля, 12:56

Банк ЗЕНИТ: Мечел опубликовал умеренно позитивные финансовые результаты

  • 0

Мечел: улучшение финансовых результатов в 4К16 На этой неделе Мечел опубликовал финансовые результаты за 4К16 и в целом за 2016 г., которые мы оцениваем как умеренно позитивные. В 4К16 по сравнению с 3К16 существенно увеличились выручка, EBITDA и EBITDA margin, а также свободный денежный поток компании. Чистый долг на конец 2016 г. немного сократился к началу 4К16, тем не менее, долговая нагрузка осталась высокой. В 4К16 выручка Мечела увеличилась на 20.4% кв/кв до 79.7 млрд руб., EBITDA – на 55.2% кв/кв до 24.6 млрд руб. Основной причиной улучшения консолидированных результатов компании стали сильные результаты добывающего сегмента Мечела. Так, в 4К16 на фоне существенного роста цен на коксующийся уголь и увеличения объема реализации концентрата коксующегося угля на 7% кв/кв выручка сегмента выросла на 48.8% кв/кв до 29.7 млрд руб., EBITDA – на 87.7% кв/кв до 17.9 млрд руб., EBITDA margin достигла 46%. Металлургический сегмент бизнеса Мечела в 4К16 показал более умеренные темпы роста: выручка увеличилась на 3.5% кв/кв до 42.7 млрд руб., EBITDA – на 15.8% кв/кв до 7.3 млрд руб. В целом по итогам 2016 г. выручка Мечела составила 276 млрд руб. (+9% г/г), EBITDA – 66.2 млрд руб. (+44.7% г/г), EBITDA margin – 24% (+5.9 пп г/г). В 4К16 расходы Мечела на CAPEX увеличились на 66.4% кв/кв, однако остались весьма незначительными, на уровне 2.3 млрд руб. (CAPEX/EBITDA – 0.1х). В целом по итогам 2016 г. расходы на CAPEX составили 4.7 млрд руб., в 2017 г. компания планирует увеличить их до 12.5 млрд руб. Восстановление рыночной конъюнктуры позволило компании увеличить размер свободного денежного потока в 4К16 в 2.8 раза кв/кв до 10.0 млрд руб. В 4К16 Мечел погасил часть долга, в результате чистый долг компании на конец 2016 г. сократился к началу 4К16 на 1.9% до 458.6 млрд руб. В 2016 г. Мечел договорился с кредиторами о реструктуризации около 76% совокупного долга (окончательный срок погашения долга отложен до 2022 г.). В настоящее время компания продолжает вести переговоры с синдикатом банков о реструктуризации кредита на 1 млрд долл. На конец 2016 г. долговая нагрузка Мечела в терминах net debt/EBITDA LTM составила 6.9х. Несмотря на высокий уровень долговой нагрузки, компания может осуществлять обслуживание долга за счет собственных денежных потоков: EBITDA за 2016 год превысила процентные расходы в 2 раза. На текущий момент реструктурированные облигации Мечела торгуются в ценовом диапазоне 89.4-89.5%. Выход позитивных данных, в первую очередь, в контексте долговой нагрузки является значимым фактором поддержки для котировок долговых бумаг компании. Так как сокращение левериджа свидетельствует о снижении неопределенности относительно кредитоспособности компании в будущем.

28 апреля, 12:20

Промсвязьбанк: Ключевым событием для рынка ОФЗ сегодня будет заседание ЦБ РФ

  • 0

Глобальные рынки Официальный анонс налоговой реформы Д.Трампа не сильно изменил ситуацию на глобальных рынках. На глобальных рынках торги проходят в относительно спокойном режиме. Американские фондовые индексы завершили вчерашний день на положительной территории – больше всего прибавил высокотехнологичный NASDAQ, выросший на 0,4% после публикации позитивной отчетности Amazon. На американском долговом рынке доходности "десятилеток" продолжают консолидироваться вблизи 2,3% годовых. Заседание ЕЦБ вчера не принесло кардинально новых идей (ставки оставлены без изменения, и регулятор сохранил фразу о том, что "ключевая ставка останется на текущем уровне или ниже в течение продолжительного времени). Заметного ужесточения риторики от регулятора не имеет смысл ожидать, как минимум, до момента завершения выборов во Франции. Курс евро по итогам заседания незначительно снизился. Инвесторы на глобальных рынках сегодня могут следить за публикацией данных по ВВП США за 1 кв. Согласно консенсус-прогнозу, первая оценка показателя составит 1,2% по сравнению с последней оценкой за 4 кв. в 2,1%. На следующей неделе состоится заседание ФРС, итоги которого будут опубликованы в среду, и пройдет второй тур президентских выборов во Франции (7 мая). Отметим также, что следующий понедельник является нерабочим днем не только для российских инвесторов, но и для большинства представителей европейских стран (там также празднуется день труда). На глобальных долговых рынках доходности могут продолжать удерживаться вблизи текущих уровней. Еврооблигации В четверг российские суверенные евробонды продолжили консолидироваться при относительной стабильности базовых активов, несмотря на сползающую вниз нефть. В четверг российские суверенные евробонды продолжили консолидироваться при относительной стабильности базовых активов, несмотря на сползающую вниз нефть. Так, доходности UST-10 большую часть дня удерживались на уровне 2,3%-2,32% годовых, особой реакции на обнародованную реформу налогообложения Д.Трампа не последовало – неопределенность ее утверждения Конгрессом сохранилась из-за отсутствия конкретики по компенсации выпадающих доходов бюджета и спорности послаблений для владельцев крупного бизнеса. Не последовало особой реакции и на вчерашнюю слабую статистику в США: обращения за пособием по безработице за неделю выросли на 14 тыс. до 257 тыс. (ожидалось на 1 тыс.), заказы на товары длительного пользования в марте сократились на 0,2% м/м против прогноза роста на 0,4%. Также без сюрприза в четверг прошло заседание ЕЦБ, регулятор не изменил условиях денежно-кредитной политики, планово сократив объем выкупа активов до 60 млрд евро в месяц как минимум до конца 2017 г. В речи главы ЕЦБ М.Драги, как и ожидалось, не оказалось намеков на сворачивание стимулов. Нефть Brent, в свою очередь, продолжила дешеветь, опускалась вчера в район 50,5 долл. за барр., но это пока не оказывает влияния на российский сегмент евробондов. Впрочем, уход цен на "черное золото" ниже отметки в 50 долл./барр. вряд ли останется незамеченным. В итоге, бенчмарк RUS’23 в четверг вновь удерживается по доходности на уровне 3,4%, длинные RUS’42 и RUS’43 – YTM 4,82% годовых. Сегодня внимание инвесторов будет на публикации в 15-30 (мск) ВВП США за 1 кв. (первая оценка). Ожидается, что рост составит 1,2% против 2,1% в 4 кв. 2016 г. Также будет представлен ценовой индекс ВВП (прогноз 2,0%). Все это может сказаться на доходности UST, как следствие на российских евробондах. Российские евробонды, вероятно, продолжат консолидироваться на фоне боковой динамики UST. FX/Денежные рынки Продолжение снижения нефтяных котировок способствовало плавному ослаблению рубля в ходе вчерашних торгов. Вчера в первые часы торговли после двух дней ослабления российская валюта пыталась продемонстрировать коррекционный рост – пара доллар/рубль снижалась в район отметки в 56,70 руб/долл. Однако возобновившееся во второй половине дня снижение нефтяных котировок привело к росту пары доллар/рубль в район 57-57,20 руб/долл. Ключевым событием сегодняшнего дня для российской валюты, вероятно, станет заседание Банка России (в 13:30 мск). После заявлений главы ЦБ РФ Эльвиры Набиуллиной на прошлой неделе о "допустимости дискуссии между понижением ставки на 25 и 50 б.п." и при этом не самых позитивных последних цифр по недельной инфляции в среду (0,2% за неделю) мы считаем оба сценария (понижение ставки на 25 б.п. либо на 50 б.п.) практически равновероятными. На наш взгляд, понижение ставки на 25 б.п. вряд ли найдет отражение в динамике российской валюты, в то время как более резкое ее понижение может оказать локальное давление на рубль. Уже месяц пара доллар/рубль находится в диапазоне 55,80-57,50 руб/долл., сместившись в последние две торговые сессии в его верхнюю половину 56,50-57,50 руб/долл. В преддверии продолжительных выходных возможна некоторая фиксация позиций в российской валюте, но большого влияния на рубль, на наш взгляд, сегодня это оказать не должно, фиксация перед длительными выходными следующей недели может быть более выраженной. На рынке МБК ставка Mosprime o/n в четверг незначительно снизилась до 9,78%. Объем средств банков на корсчетах и депозитах в ЦБ сократился до 2,37 трлн руб. Профицит банковской ликвидности составляет 199 млрд руб., и вполне вероятно в начале следующей неделе за счет сезонного фактора (переход в новый месяц) система на пару дней может оказаться в состоянии небольшого дефицита ликвидности. В ближайшие дни ждем движения пары доллар/рубль в диапазоне 56,50-57,50 руб/долл. Облигации Рынок ОФЗ не пытается скорректироваться перед заседанием Банка России. По итогам вчерашних торгов доходности всех ОФЗ с погашением в 2026 г. и позднее снизились на 1-2 б.п. до 7,72-8,1%. Среднесрочные выпуски закрылись разнонаправлено, а интервал их доходностей сложился на уровне 7,87-8,08%. Таким образом, рынок рублевых гособлигаций практически не отреагировал ни на вышедшую в среду статистику по инфляции, отразившую ускорение недельных темпов роста цен до 0,2%, ни на подешевевшую вчера на 2,5% до 51,2 долл. за барр. нефть (июльский фьючерс на Brent). По-видимому, инвесторы по-прежнему закладываются на сценарий снижения ключевой ставки на 50 б.п. до 9,25% на сегодняшнем заседании Банка России, итоги которого станут известны в 13:30 мск. Как следствие, мы считаем, что если регулятор сделает сопоставимый по вероятности выбор в пользу шага 25 б.п., не указав на дальнейшее снижение ставки в июне, то кривая доходности может отреагировать на это смещением вверх на 5-10 б.п. в ближайшие дни. Если же позитивные ожидания рынка оправдаются, то рост котировок ОФЗ сегодня может ограничиться 0,2-0,3 п.п., учитывая их значительное укрепление за последнюю неделю и предстоящие трехдневные выходные. На динамику сегодняшних торгов ОФЗ может также повлиять восстановление цен на нефть выше 52 долл. за барр. и статистика в США, выходящая в 15:30 мск. Базовый ценовой индекс потребительских расходов (Core PCE Price Index), являющийся ключевым из индексов инфляции для ФРС, как ожидается, подрастет на 2% г/г. Прогнозная предварительная оценка динамики ВВП за 1 кв. 2017 г. находится на уровне +1,2%. Значения инфляции ниже прогнозных в сочетании с оценкой ВВП выше ожиданий могут отсрочить перспективы поднятия ставок ФРС, что было бы позитивно для рынка рублевых гособлигаций. В корпоративном сегменте ритейлер О`Кей (–/–/B+) по итогам вчерашнего сбора заявок на 4-летние облигации серии 001Р-01 объемом 5 млрд руб. установил финальный ориентир ставки 1-го купона на уровне 9,55% годовых (YTM 9,90%), что соответствует нижней границе предварительного диапазона 9,55-9,80% годовых. Считаем выпуск интересным для покупки на вторичном рынке, размещение запланировано на 4 мая. Ключевым событием для рынка ОФЗ сегодня будет заседание ЦБ РФ. Снижение ключевой ставки на 25 б.п. может привести к его коррекции после значительного роста 20-24 апреля. Корпоративные события Х5 (Ва2/ВВ/ВВ): итоги 1 кв.2017 г. по МСФО (ПОЗИТИВНО). Х5 Retail Group отчитался за 1 кв. 2017 г. по МСФО – результаты вновь превзошли ожидания рынка. Выручка сети выросла на 26,5% г/г до 293 млрд руб., показатель EBITDA – на 34,4% г/г до 22,2 млрд руб., рентабельность EBITDA достигла 7,6% ("+0,5 п.п." г/г). Чистая прибыль выросла на 65,3% г/г до 8,4 млрд руб. По динамике показателей Х5 заметно превзошел ранее отчитавшийся Магнит. Роста показателей Х5 удалось достичь за счет активного расширения сети, главным образом "Пятерочек" (всего в 1 кв. было открыто 630 магазина, общая торговая площадь выросла на 29,5% г/г до 4,55 млн кв. м.), а также сильных LfL-продаж в 1 кв. на 7,6% (трафик – 4,6%; ср.чек – 2,6%). Причем, на фоне хорошей динамики продаж Х5 показывает рост маржи г/г, при этом к/к было небольшое снижение EBITDA margin с 7,8% до 7,6%. Хороший результат 1 кв. позволяют рассчитывать на рост бизнеса сети в 2017 г. на 23%-25% с сохранением EBITDA margin выше отметки 7%. На фоне активного расширения сети Х5 увеличил размер чистый долга в 1 кв. на 13% к 2015 г. до 156 млрд руб., при этом метрика Чистый долг/EBITDA составила 1,9х против 1,8х в 2015 г., оставаясь на комфортном уровне. Риски рефинансирования короткого долга Х5 (49 млрд руб.) были низкие, учитывая запас денежных средств на счетах в размере 6,2 млрд руб. и невыбранные кредитные линии в банках на общую сумму 275 млрд руб. Кроме того, Х5 в апреле успешно разместил дебютные 3-летние еврооблигации на 20 млрд руб. под 9,25% годовых, в настоящее время доходность выпуска в районе 9,15% годовых. При этом на локальном рынке длинный выпуск ИКС 5 Финанс 1Р1 торгуется в районе 9,2% при дюрации 2,13 года. В целом, на фоне продолжения цикла снижения ключевой ставки ЦБ и при сильных финрезультатах облигации Х5 вполне могут продолжить сближение доходности с отметкой в 9% годовых. Газпром (Ва1/ВВ+/ВВВ-): результаты за 2016 г. по МСФО (ПОЗИТИВНО). Газпром отчитался за 2016 г. по МСФО – выручка и прибыль оказались несколько лучше консенсус-прогноза, показатель EBITDA – хуже. Так, выручка выросла на 0,6% г/г до 6,111 трлн руб., несмотря на ценовое снижение, которое было компенсировано наращиванием объемов продаж, при этом EBITDA снизился на 29,5% г/г до 1,322 трлн руб., чистая прибыль выросла на 20,9% г/г до 952 млрд руб. EBITDA margin составила 21,6% ("-9,3 п.п." г/г). В 2016 г. Газпром получил чистый финансовый доход за счет курсовых разниц в размере 453,7 млрд руб. по сравнению с убытком в 464 млрд руб. годом ранее. Свободный денежный поток Газпрома после двух кварталов отрицательного результата в 4 кв. 2016 г. вышел в положительную зону, составив, 95,122 млрд руб. Вместе с тем, в 2016 г. объем продаж нефти и газа группы Газпром вырос на 45,3% г/г до 24,7 млн тонн. Общий долг Газпрома в 2016 г. снизился на 18% г/г до 2,83 трлн руб., чистый долг – на 7,2% г/г до 1,933 трлн руб. Метрика Долг/EBITDA составила 2,14х против 1,84х в 2015 г., Чистый долг/EBITDA – 1,46х против 1,11х соответственно, оставаясь на комфортном уровне. Короткий долг в 447 млрд руб. полностью покрывался запасом денежных средств на счетах 897 млрд руб. Сокращение долга в рублевом эквиваленте было в связи со снижением курса доллара и евро. Газпром ожидает в 2017 г. инвестиции в соизмеримом объеме инвестиций 2016 г. – 1,7 трлн руб. Вместе с тем, поручение правительства о выплате госкомпаниями дивидендов в размере 50% от чистой прибыли по МСФО на фоне инвестиций, скорее всего, может потребовать от Газпрома роста активности по заимствованиям. Недавно размещенные рублевые облигации Газпром капитал торгуются в районе 8,9%- 9% годовых при дюрации 4,91 года. Среднесрочно выпуски, на наш взгляд, представляют интерес для покупки на фоне сохраняющихся ожиданий снижения ключевой ставки в 2017 г. НОВАТЭК (Ва1/ВВВ-/ВВВ-): результаты 1 кв. 2017 г. по МСФО (НЕЙТРАЛЬНО). НОВАТЭК отчитался за 1 кв. 2017 г. по МСФО. Выручка от реализации составила 154,6 млрд руб., что на 11% выше уровня 1 кв. 2016 г., операционные расходы увеличились до 109,4 млрд руб., EBITDA с учетом доли в совместных предприятиях выросла на 9,7%, до 68,2 млрд руб. (62,1 млрд руб.). Чистая прибыль НОВАТЭК в 1 кв. составила 71 млрд руб. по сравнению со 115,9 млрд руб. за тот же период годом ранее. Результаты по чистой прибыли превысили ожидания рынка, хотя и остались существенно ниже прошлого года. Эффект был во многом обеспечен курсовой разницей, без этого чистая прибыль составила бы всего 44,3 млрд руб. На рост выручки и EBITDA оказали влияние рост объемов реализации газа и подъем цен реализации жидких углеводородов. Так, в январе-марте объем реализации природного газа вырос на 5,5% до 18,8 млрд куб. м., при этом жидких углеводородов напротив снизился на 11,4% до 4,1 млн тонн. Из положительных моментов в отчетности за 1 кв. отметим, что НОВАТЭК погасил долгосрочные заемные средства на 25 млрд руб., в результате чистый долг группы снизился на 32,1% до 114,4 млрд руб. При этом короткий долг на сумму 35,67 млрд руб. полностью покрывался денежными средствами на счетах компании в размере 64,977 млрд руб. К тому же у компании имелись доступные кредитные линии в банках на общую сумму 162 млрд в рублевом эквиваленте. Имеющихся у НОВАТЭК финансовых ресурсов будет достаточно и для выплаты дивидендов за 2016 г. общим объемом около 42,2 млрд руб. Дивидендная политика компании предусматривает выплату не менее 30% нормализованной прибыли по итогам года. Вместе с тем, НОВАТЭК генерирует солидный операционный денежный поток (за 1 кв. 2017 г. около 49 млрд руб.), что покрывает инвестиционные потребности компании в 2017 г. Размер капвложений НОВАТЭК в 2017 г. составит около 40 млрд руб. против 30,4 млрд руб. в 2016 г., по данным менеджмента компании. Гидромашсервис (–/–/В+): итоги 2016 г. по МСФО. (НЕЙТРАЛЬНО) Группа Гидромашсервис (ГМС) отчиталась по МСФО за 2016 г. с прибылью 1,2 млрд руб., что на 32% меньше результатов 2015 г. EBITDA сократилась на 14% - до 6,4 млрд руб. При этом выручка выросла на 11% и составила 41,6 млрд руб. Снижение рентабельности в 2016 г. обусловлено увеличением продаж стандартного оборудования, имеющего меньшую маржинальность. Ключевые клиенты: Роснефть, Газпром, Газпром Нефть, Транснефть, Сургутнефтегаз, Лукойл по-прежнему обеспечивают 2/3 годовой выручки ГМС. Общий долг ГМС в прошлом году вырос на 3% до 16,3 млрд руб., а показатель Чистый долг/EBITDA увеличился с 1,7х до 2,1х. После отчетной даты компания рефинансировала часть долга на 6,5 млрд руб., удлинив сроки и снизив ставки, что уменьшило риски рефинансирования на ближайшие 3 года. По данным Компании, итоги первого квартала и портфель подписанных заказов, позволяют прогнозировать выручку в 2017 г. на уровне 45 - 48 млрд руб., EBITDA - 6,2 - 6,8 млрд руб. Таким образом, снижения долговой нагрузки за счет роста EBITDA ожидать не стоит. Снижение рисков рефинансирования ГМС после удлинения дюрации долга позитивно отразилось на котировках облигаций компании. Размещенный в феврале выпуск облигаций ГМС серии БО-1 вырос в цене до 102,5% – 103,1% от номинала, что соответствует доходности 9,66% – 9,94% годовых. Премия в бумаге к кривой ОФЗ снизилась с 289 б.п. на момент первичного размещения 21 февраля до 176 б.п. в настоящее время. На наш взгляд, основной потенциал роста котировок бумаги уже реализован и дальнейшее изменение доходности ГМС БО-1 будет коррелировать с рынком. НЛМК (Ва1/ВВВ-/ВВВ-): итоги 1 кв. 2017 г. по МСФО (ПОЗИТИВНО). НЛМК позитивно отчитался за 1 кв. 2017 г. по МСФО. Выручка компании выросла на 37% г/г, EBITDA – на сразу на 113% до 618 млн долл. при прогнозных 593 млрд долл. EBITDA margin составила 29% против 18% годом ранее, увеличившись более чем на 10 п.п., а рентабельность по чистой прибыли – 15% против 3,6%. Основным драйвером роста финансовых показателей НЛМК стали цены на стальную продукцию, прибавившие 50-90% за последний год. Долговая нагрузка НЛМК остается очень низкой – Чистый долг/EBITDA не превышает 0,4х, риски ликвидности отсутствуют. По итогам 2017 г. ждем роста выручки НЛМК на 10-15% при снижении EBITDA margin до 23-25%. Метрика Чистый долг/EBITDA, скорее всего, останется вблизи текущих уровней. Евробонды NLMK-18 (YTM 1,89%/0,79 г.) и NLMK-19 (YTM 2,71%/2,26 г.) торгуются чуть ниже кривой Северстали (Ва1/ВВВ-/ВВВ-), а выпуск NLMK-23 (YTM 4,18%/5,34 г.) на уровне NORNIKL-23 ("Ва1/ВВВ-/ВВВ-", YTM 4,14%/5,26 г.) Считаем, что они оценены справедливо и не ждем существенных изменений их котировок из-за вышедшей отчетности. Согласно вчерашним заявлениям менеджмента НЛМК, компания может выйти новым выпуском при условии хороших ставок, но необходимости в привлечении дополнительных средств у нее нет.

27 апреля, 13:01

Райффайзенбанк: Долговая нагрузка Мечела по-прежнему высока

  • 0

Мировые рынки Налоговый план Д. Трампа не внушил инвесторам оптимизм План "по самым большим налоговым сокращениям в истории США" разочаровал инвесторов отсутствием деталей: если он будет нейтральным для дефицита бюджета, то не ясно, за счет каких статей это будет достигнуто, если предполагается его рост, то, скорее всего, это не одобрит Конгресс (простого большинства недостаточно). По мнению экспертов, максимум, что удастся осуществить, это временное (на 1-2 года) сокращение налога на прибыль корпораций (с 35% до 15%), что не окажет никакого влияния на экономику (бизнесу важны не временные, а постоянные факторы для принятия инвестиционных решений). Удержать американские индексы от коррекции позволило заявление Трампа о том, что США не будут выходить из NAFTA. Экономика Инфляция продолжает ускоряться По данным Росстата, рост цен с 18 по 24 апреля составил 0,2% (0,1% неделей ранее). В годовом выражении инфляция, по нашим оценкам, составила 4,2% (4,25% на конец марта). Напомним, что Э. Набиуллина неделю назад оценивала ее на уровне 4,1% г./г. Главная причина ускорения - повышение темпов роста цен на плодоовощную продукцию. По нашим оценкам, в конце 2016 г. - начале 2017 г. именно слабый рост цен в этом сегменте внес основной вклад в снижение инфляции. Также мы отмечаем повышенные темпы роста цен на мясную и молочную продукцию (занимают 25% и 8% в продовольственной корзине). Мы уже упоминали, что одной из причин ускорения инфляции могут быть и протесты водителей против роста тарифов "Платон". Наши оценки на основе суточного роста цен указывают на высокие риски ускорения инфляции в апреле с 4,25% до 4,4-4,5% г./г. Последний раз рост инфляции г./г. наблюдался в июне 2016 г. С учетом некоторого ослабления рубля ускорение инфляции является поводом для осторожности на предстоящем заседании ЦБ 28 апреля. Однако мы считаем, что пока серьезных поводов для беспокойства у ЦБ нет, и, учитывая, что Э. Набиуллина уже дала сигнал о предстоящем снижении ставки, она все-таки будет снижена на 25 б.п. Рынок ОФЗ Размещения прошли без ажиотажа На вчерашних аукционах на ОФЗ, предложенные в объеме 45 млрд руб., спрос составил 101 млрд руб., но размещения прошли без ажиотажа: отсечки, соответственно, по YTM 8,1% и YTM 7,85% по 16-летним 26221 и 6-летним 26220, т.е. на уровне вторичного рынка (на нем вчера наблюдалась негативная ценовая динамика, в частности, 26221 подешевел на 0,5 п.п.). Некоторое ухудшение конъюнктуры рынка ОФЗ могло быть обусловлено ослаблением рубля (вчера с 56,2 руб. до 57 руб.), а также публикацией данных по инфляции, которые уменьшают вероятность снижения ставки на 50 б.п. Кстати говоря, согласно опросу Tradition, лишь 26 из 73 опрошенных трейдеров ожидают снижение на 50 б.п. (остальные - на 25 б.п.). Мы считаем, что 26221 привлекательны для покупки, но на горизонте 6-9М мы не ждем, что их текущая доходность окажется выше, чем у 29006 или у позиции в долларах (с большой вероятностью доллар превысит 60 руб.). Рынок корпоративных облигаций Мечел: ожидаемое улучшение результатов, но долговая нагрузка по-прежнему высока Мечел опубликовал результаты по МСФО за 4 кв. 2016 г. Ожидаемо, они существенно улучшились из-за резкого роста цен на уголь (сокращение добычи в Китае и перебои поставок из Австралии), при этом компания перенаправляла объемы на более прибыльные азиатские рынки. Внешние отгрузки концентрата коксующегося угля выросли на 18% кв./кв., доля экспорта достигла 90%. Выручка сырьевого дивизиона возросла на 49% кв./кв., EBITDA - на 88% кв./кв., рентабельность - на 12 п.п. до 46%. Стальной дивизион показал более скромные результаты из-за резкого роста цен на сырье на фоне более медленного повышения цен на сталь: выручка +3% кв./кв., EBITDA +16% кв./кв., рентабельность практически не изменилась - 16%. В целом за 4 кв. общая EBITDA повысилась на 55% кв./кв., рентабельность - на 7 п.п. до 31% (выше, чем у Евраза (+3 п.п. за 2П 2016 г.) и на уровне лучших показателей отрасли). EBITDA по итогам года (66,2 млрд руб.) покрывает процентные платежи (54,2 млрд руб., из них штрафы/пени 6 млрд руб.). Но Чистый долг по-прежнему остается высоким (455 млрд руб.), а его отношение к LTM EBITDA - 6,9х, по нашим оценкам. В 2017 г. капвложения запланированы на 12,5 млрд руб. (т.е. нормализуются до уровня 2014 г., в 2015-2016 гг. они составляли всего ~5 млрд руб. в год из-за ограниченных финансовых ресурсов) и будут направлены на замену техники на Эльге и на реконструкцию/ремонты. Мы полагаем, что они могут быть профинансированы из операционного потока, но прежде нужно получить одобрение кредиторов (по условиям реструктуризации). Реструктурированные Мечел-17, 18, 19 торгуются на уровне 88% от номинала (YTM 19% @ май 2021 г.), что предполагает уверенность, что эмитент исполнит обязательства (это подкрепляется пока благоприятной конъюнктурой угольного рынка). НОВАТЭК: сильные результаты, но настораживает снижение добычи Вчера НОВАТЭК (ВВВ-/Ва1/ВВВ-) представил финансовые результаты за 1 кв. 2017 г. по МСФО, которые мы оцениваем позитивно. Выручка увеличилась на 11% г./г. (+7% кв./кв.), EBITDA - на 7% г./г. (+13% кв./кв.), свободный денежный поток остается на высоких уровнях (44,8 млрд руб.). За счет этого компания сократила общий долг на 17% кв./кв. до 179 млрд руб. В результате долговая нагрузка снизилась с 0,9х до 0,6х Чистый долг/EBITDA. Более того, на счетах накоплено 64,9 млрд руб., что полностью покрывает краткосрочную задолженность в объеме 36 млрд руб. Беспокойство вызывают относительно слабые производственные показатели. В 1 кв. 2017 г. суммарная добыча газа сократилась на 8,8% г./г. до 15,7 млрд куб. м, добыча жидких углеводородов упала на 7,5% г./г. до 2,97 млн тонн. Падение добычи обусловлено ее снижением на зрелых месторождениях: главным образом, на Юрхаровском (-12,5% г./г. газа; -19,2% г./г. конденсата), Восточно-Таркосалинском (-13,5% г./г. газа; -8,4% г./г. конденсата) и Ханчейском (-8,1% г./г. газа; -16,9% г./г. конденсата). Вероятно, столь значительное падение связано, в том числе, с сокращением капитальных вложений в два раза до 4 млрд руб. Не исключено, что компания намеренно пошла на сокращение добычи газа, так как собственные объемы были замещены дополнительными закупками газа у совместных предприятий (возросли почти в два раза г./г. до 5,3 млрд куб. м). В результате объем реализации газа был даже увеличен на 5,5% г./г. до 18,75 млрд куб. м. Мы рассчитываем получить детальные разъяснения ситуации на телеконференции по результатам 1 кв. 2017 г., которая будет проведена сегодня. Несмотря на сокращение добычи, операционная рентабельность по EBITDA остается на высоких уровнях (34,8% в 1 кв. 2017 г. против 36% в 1 кв. 2016 г.), чему способствовало восстановление цен на нефть. Чистая экспортная цена конденсата выросла на 47% г./г., сырой нефти - на 42% г./г., сжиженного газа - на 22% г./г. Операционные затраты (без учета амортизации и переоценок) увеличились лишь 13% г./г. до 100,8 млрд руб. по большей части из-за роста расходов на закупки (+41% г./г. до 42 млрд руб.). Стоит отметить, что коммерческие затраты сократились на 5,6% г./г. до 4 млрд руб. Пока падение добычи существенно не мешает НОВАТЭКу генерировать значительный денежный поток, за счет которого будет финансироваться новая стратегия развития. В первую очередь компания сосредоточится на развитии экспортного направления сжиженного природного газа (СПГ). Уже в этом году планируются небольшие инвестиции в проект Арктик СПГ-2, а финальное инвестиционное решение может быть принято уже в 2018 г. Не исключено, что НОВАТЭК и Газпром будут совместно разрабатывать некоторые СПГ-проекты в регионе присутствия НОВАТЭКа. В целом, по словам предправления компании Л. Михельсона, ресурсная база позволяет производить 78 млн тонн СПГ. Мы нейтрально смотрим на евробонды НОВАТЭКа, которые сейчас котируются со спредом 0-10 б.п. к Газпрому. Лучшей альтернативой являются бумаги Russia 28.

27 апреля, 12:28

ИК ВЕЛЕС Капитал: ЦБ выполнит обещание, но сохранит минимальный шаг

  • 0

Комментарий к заседанию Банка России ЦБ выполнит обещание, но сохранит минимальный шаг За неделю до заседания Эльвира Набиуллина фактически пообещала очередное смягчение процентной политики на заседании в апреле, поэтому интрига остается только в шаге снижения ставки — 25 или 50 б.п. Накануне заявления главы ЦБ инфляция в годовом выражении снизилась до 4,1% годовых (на 17 апреля) против целевого уровня в 4% на конец 2017 г. Однако ключевой задачей регулятора остается не только достижение таргета по инфляции, но и его удержание на ближайшие годы. Даже если в скором времени целевой уровень будет достигнут, основная часть работы для ЦБ останется впереди. При этом за период с 18 по 24 апреля недельная инфляция впервые с начала текущего года ускорилась до 0,2%, а в годовом выражении подросла до 4,2%. Заседание Банка России пройдет в конце апреля, а уже в мае с внешних рынков будут исходить потенциальные риски, связанные с неопределенностью в отношении предстоящего заседания ФРС и с дальнейшей судьбой соглашения между производителями нефти. Предстоящие события на внешних рынках избавляют ЦБ от необходимости торопиться со снижением ставки в конце апреля. Помимо майских событий, потенциально несущих риски для финансовой стабильности на внутреннем рынке, во 2К2017 можно ожидать ослабление рубля, связанное с ожидаемым нами ухудшением платежного баланса. Данный фактор, в свою очередь, усилит эффект от покупок валюты Минфином и сокращения объема валютного рефинансирования банков ЦБ, а также лишит рубль поддержки в случае ухудшения геополитической обстановки или ситуации на мировых рынках. В результате ближе к осени мы не исключаем закрепления пары доллар/рубль на уровне 60 руб. В банковском секторе по-прежнему поддерживается избыточный объем рублевой ликвидности. На текущей неделе пик налоговых выплат не смутил участников депозитного аукциона ЦБ — банки были готовы разместить у регулятора более 900 млрд руб., в 2,5 раза превысив лимит. Крупные платежи не увеличили потребности банков в ресурсах Росказначейства, а ставки МБК демонстрируют весьма скромный рост. Несмотря на то, что в своем мартовском пресс-релизе Банк России не упомянул про риски, связанные с профицитом ликвидности в банковской системе, приток бюджетных средств остается одной из помех на пути достижения регулятором цели по инфляции. Можно предположить, что в обозримой перспективе ЦБ будет вынужден использовать абсорбирующие операции в течение всего цикла снижения ключевой ставки, и такая ситуация не будет противоречить проведению смягчающей политики. С одной стороны, депозитные аукционы пользуются громадным спросом со стороны банков и в правильных объемах эффективно выполняют свою конечную цель — поддерживают ставки МБК вблизи ключевой ставки. С другой — депозитные операции сохраняют потребность банков в рублях, что является дополнительным антиинфляционным фактором. При этом смягчение процентной политики пока не повлияет на привлекательность депозитных аукционов ЦБ в силу их безальтернативности с точки зрения риска/доходности. Мы полагаем, что регулятор все же выберет более консервативный вариант и понизит ставку на 0,25 п.п. — до 9,50% годовых, а при сохранении всех сопутствующих условий может снизить ставку еще на столько же на следующем "опорном" заседании 16 июня. Используя минимальный шаг или делая паузы в снижении ставки, регулятор подстрахуется от возможных кратковременных колебаний темпов роста цен, но при этом всегда сможет увеличить масштаб смягчения процентной политики при благоприятной ситуации. Необходимо добавить, что оба сценария смягчения политики на заседании 28 апреля (на 0,25 или на 0,50 п.п.) будут несущественно различаться с точки зрения влияния на долговой рынок, где в текущее ценообразование по сути уже заложен цикл снижения ставки ЦБ, как минимум, до 9%. Для отечественной валюты потери могут иметь более выраженный характер в случае разового снижения ставки на 0,50 п.п. (как минимум, с закреплением доллара выше 57 руб.). Однако ослабление рубля в этом случае стало бы не столько результатом сокращения процентной привлекательности рублевых инструментов, сколько реакцией на решимость финансовых властей. Мы полагаем, что снижение ставки на 0,50 п.п. рынок мог бы расценить как вынужденную реакцию ЦБ на недовольство российских властей текущим курсом рубля.

27 апреля, 12:28

Банк ЗЕНИТ: Ставки МБК вернулись к локальным минимумам

  • 0

Конъюнктура глобальных рынков Трамп не воодушевил рынки Мировые рынки в среду продемонстрировали смешанную динамику. Позитивные ожидания объявления подробностей налоговой реформы в США сменились по факту негативной реакцией. Европейские рынки в среду подрастали на ожиданиях выступления президента США по налоговой реформе и заседания европейского ЦБ, которое состоится сегодня. Интриги у президента США не вышло: подробности налоговой реформы были опубликованы в СМИ накануне, а ее пункты в целом соответствуют предвыборной программе. Реформа предполагает существенное снижение налогового бремени как на бизнес, так и на население. В частности, максимальный налог на прибыль компаний предлагается понизить с 35% до 15%. В отношении физлиц послаблений больше: снижение максимальной ставки подоходного налога с 39.6% до 35%, более низкой ставки – до 10-25%, при этом планируется отменить налог на наследство и увеличить вдвое стандартные вычеты. Реакция рынков США на выступление Трампа оказалась умеренно-негативной. Инвесторы явно ожидали больше подробностей, однако в нынешнем виде инициатива новой администрации выглядит слабой с точки зрения возможности ее согласования в Конгрессе. Сегодня состоится заседание ЕЦБ, от которого рынки ждут сохранения сверхмягкой денежно-кредитной политики, однако важным также будет оценка регулятором сроков постепенного выхода из стимулирующих мер. Денежно-кредитный и валютный рынки Ставки МБК вернулись к локальным минимумам Конъюнктура российского денежно-кредитного рынка остается благоприятной, несмотря на предстоящую в пятницу уплату по налогу на прибыль. Уровень краткосрочных процентных ставок вернулся вчера к локальным минимумам. На рынке МБК 1-дневные кредиты обходились в среднем под 9.79% годовых (-4 бп), 7- дневные – под 9.80% годовых (-1 бп), междилерское репо с облигациями на 1 день – под 9.83% годовых (-5 бп). Оставшиеся платежи по налогу на прибыль потребуют в пятницу около 440 млрд руб. Тем не менее, основой удар со стороны налогового периода рынок выдержал, что позволяет надеяться на сохранение текущих комфортных условий. Рубль отыгрывает прежнюю стойкость Среда на внутреннем валютном рынке принесла рублю заметное ослабление. Потом валюты на продажу со стороны экспортеров сведен к минимуму, при этом цены на нефть остаются под давлением статистики из США. Курс доллара составил на закрытие 57.16 руб. (+99 коп.), курс евро – 62.34 руб. (+91 коп.) На международном валютном рынке евро корректировался к доллару после заметного роста в начале текущей недели. По итогам дня основная валютная пара снизилась на 25 бп до отметки $1.0905. Нефтяные котировки вчера снижались, несмотря на данные Минэнерго США по существенному снижению запасов на прошлой неделе – на 3.64 млн барр. против консенсуса в 1.75 млн барр. Негативным оказались цифры, свидетельствующие о продолжении роста добычи на 13 тыс. барр./сут. до 9.27 млн барр./сут. По окончании уплаты основных налогов в апреле, рубль начал обращать внимание на снизившиеся нефтяные котировки. Поддержка экспортеров перед уплатой налога на прибыль не столь высока, при этом ожидание снижения размера ключевой ставки на пятничном заседании ЦБ РФ снижает привлекательность спекуляций на разнице процентных ставок. Рублевая цена барреля нефти остается ниже 3000 руб., что без внутренней поддержки предполагает возможное ослабление рубля на 2-3% в ближайшие дни. Российский долговой рынок Евробонды стабильны, ОФЗ в смешанном режиме Евробонды ЕМ вчера вновь не показали заметных изменений. Доходности казначейских обязательств США немного снизились после объявления подробностей налоговой реформы. По итогам дня суверенные кредитные спрэды расширились на 3-5 бп. Российские евробонды вчера остались без изменений. На рынке ОФЗ вчера наблюдалась смешанная динамика, доходности вдоль кривой ОФЗ изменились в пределах 4 бп. Аукционы Минфина прошли ожидаемо хорошо, спрос на оба классических выпуска составил 101 млрд руб. при объеме размещения 45 млрд руб.

27 апреля, 12:28

ФИНАМ: ЦБ РФ завтра снизит ставку до 9,5%

  • 0

Ключевая ставка и рынок ОФЗ: в преддверии заседания совета директоров ЦБ РФ Мы полагаем, что на завтрашнем заседании курс на смягчение денежно-кредитной политики (ДКП) будет продолжен с примерно равными шансами на снижение ставки на 25 и на 50 б. п. Ввиду того, что завтрашнее заседание не является опорным, наш базовый прогноз предполагает снижение ставки на нем до уровня 9,5%. Несмотря на ужесточение риторики на февральском заседании относительно дальнейших перспектив смягчения ДКП, Центробанк на заседании 24 марта снизил ключевую ставку на 25 б. п. до уровня 9,75%. Напомним, что в последний раз ставка снижалась в сентябре прошлого года, а в области однозначных значений она не находилась с декабря 2014 г. Обоснованием для понижения ставки стало уменьшение рисков того, что инфляция не достигнет целевого уровня 4% к концу 2017 г., тогда как сравнительно небольшой размер снижения, по-видимому, был обусловлен сохранением рисков для закрепления инфляции на целевом уровне в среднесрочной перспективе. Тем не менее уверенное движение инфляции к целевому ориентиру (по последним данным, она находится буквально в шаге от таргета, составляя 4,2% в годовом выражении) побудило главу ЦБ Эльвиру Набиуллину 20 апреля сделать заявление, что более быстрое снижение инфляции открывает дорогу для снижения ключевой ставки уже в апреле. "Я даже допускаю, что на ближайшем заседании совета директоров может быть дискуссия о снижении ставки между 25 и 50 базисными пунктами", - отметила она. На наш взгляд, немаловажную роль в решении о возобновлении смягчения ДКП сыграл и все более увеличивающийся спред ключевой ставки к текущему уровню инфляции. Даже если считать, что в качестве базового ориентира по инфляции используются не данные Росстата (а, например, трендовая инфляция или какой-либо другой источник данных), то нельзя не признать, что этот спред находится вблизи своих исторических максимумов. Заметим, что по состоянию на 24 апреля, накопленный уровень инфляции с начала 2017 г. составил 1,4%, против 2,5%, зафиксированных за аналогичный период 2016 г. (напомним, что в целом за прошлый год темп прироста потребительских цен составил 5,4%). В общем, принимая во внимание сложившуюся динамику и допуская отсутствие значительных "шоков" (прежде всего, в валютной сфере), инфляция имеет все шансы остаться в районе 4% и в перспективе до конца текущего года. Отметим, что, судя по заявлениям представителей регулятора, речь о пересмотре целевого ориентира по инфляции пока не идет. Итак, после заявления, сделанного главой регулятора 20 апреля, сомнений в том, что курс на смягчение ДКП будет продолжен, практически не осталось. Речь, на наш взгляд, сейчас идет о выборе между два вариантами — снижением ставки на 25 или на 50 б. п. Чтобы очертить круг факторов, которые будут рассматриваться регулятором при принятии решения о ставке, обратимся к пресс-релизу по итогам последнего заседания. В нем отмечается, что риски для закрепления инфляции на целевом уровне в среднесрочной перспективе связаны с инерцией инфляционных ожиданий, возможным быстрым уменьшением склонности к сбережению домашних хозяйств, а также волатильностью мировых товарных и финансовых рынков, которая может оказать негативное влияние на курсовые и инфляционные ожидания. Рассмотрим текущую динамику этих факторов более подробно. Если говорить об инфляционных ожиданиях, то с момента последнего по времени заседания, посвященного вопросам ДКП, были опубликованы данные за март, которые в общем-то не привнесли чего-то кардинально нового. Инфляционные ожидания населения продолжают снижаться довольно медленно (ЦБ говорит об их инерции) и все еще очень заметно превышают целевые ориентиры по инфляции. Так, медианная оценка ожидаемого респондентами роста цен на год вперед по последним данным составляет 11,3%, а большинство опрошенных ожидают увидеть темп роста цен по итогам 2017 г. заметно выше 4%. Впрочем, ЦБ и сам признает, что для закрепления инфляционных ожиданий на уровне таргета потребуется несколько лет, кроме того, следует признать, что улучшение инфляционных ожиданий хоть и невысокими темпами, но все-таки происходит (что связано в первую очередь с крепким рублем). Тем не менее неустойчивость этого процесса продолжает оставаться фактором риска для инфляции, что является аргументом в пользу проведения более осторожной политики с точки зрения возможности снижения ставки. Потребительский спрос остается слабым, что способствует замедлению инфляции и не создает препятствий для снижения ставки. С другой стороны, ЦБ пристально отслеживает ситуацию с динамикой сберегательных настроений населения.  Собственно, проводимая политика поддержания положительных процентных ставок в экономике (выражающаяся в том, что ключевая ставка поддерживается на уровне в несколько процентных пунктов выше инфляции) в первую очередь и направлена на стимулирование склонности домохозяйств к сбережениям. Пока что мы не видим каких-либо угроз, связанных с возможным изменением сберегательных настроений населения, а потому и весомых оснований для проявления регулятором дополнительной осторожности в вопросе снижения ставки. Данные за март подтверждают, что домохозяйства в целом продолжают придерживаться сберегательной модели поведения, при этом оценка благоприятности текущего времени для сбережений даже несколько улучшилась. Цены на углеводороды остаются волатильными, что является предметом озабоченности регулятора и, как следует из заявлений его представителей, определяет вектор на умеренное снижение ключевой ставки. В настоящее время участники рынка находятся в ожидании пролонгации соглашения ОПЕК+ о сокращении добычи на вторую половину 2017 г. (решение будет принято в конце мая). Впрочем, нельзя не отметить, что существуют определенные опасения относительно возможности стран ОПЕК и других производителей нефти привести рынок в равновесие. Что касается курса национальной валюты, то в апреле он продемонстрировал снижение зависимости от динамики цен на нефть. Представители экономического блока правительства прямо заявляют о фундаментальной переоцененности рубля, и снижение ключевой ставки, по-видимому, стало бы одним из инструментов, которые могли бы способствовать его ослаблению. Дело в том, что одной из причин укрепления рубля является интерес нерезидентов к вложениям в российские активы, и смягчение ДКП привело бы к уменьшению дифференциала процентных ставок, а значит и привлекательности операций carry trade. Мы полагаем, что снижение ставки на 25 б. п. — уже в ценах валютного рынка, и для достижения видимого результата могут потребоваться более решительные меры с точки зрения снижения ставки. Впрочем, мы не считаем, что ЦБ заинтересован в сильном ослаблении рубля, учитывая ту роль, которую играет крепкий рубль в текущих процессах замедления инфляции и снижения инфляционных ожиданий. Таким образом, мы полагаем, что регулятор имеет примерно равные основания для понижения ставки либо на 25, либо на 50 б. п. на завтрашнем заседании. В пользу более осторожного подхода выступают отсутствие кардинальных изменений в динамике инфляционных ожиданий, а также некоторое ускорение темпов роста потребительских цен в апреле по сравнению с февралем-мартом. В качестве основного аргумента в пользу более решительной корректировки ставки мы рассматриваем ситуацию с курсовой динамикой рубля. Вместе с тем, ввиду того, что завтрашнее заседание не является опорным, наш базовый сценарий действий ЦБ предполагает снижение ключевой ставки на 25 б. п. — до 9,5%. Выступление главы ЦБ на заседании коллегии министерства финансов 20 апреля, практически не оставившее сомнений в том, что ключевая ставка будет понижена на завтрашнем заседании, привело к настоящему ралли в сегменте ОФЗ, позволившее сектору не только отыграть потери начала апреля, но и установить новые локальные ценовые максимумы. Напомним, что поступательный растущий тренд на рынке, сформировавшийся в начале марта на фоне ускоренного темпа снижения инфляции, укрепления рубля и неослабевающего интереса нерезидентов к рублевым активам ввиду сохраняющейся привлекательности операций carry trade, был прерван в первой декаде апреля из-за ухудшения геополитической обстановки. Столь сильная реакция участников рынка на продолжение процесса смягчения ДКП наводит на мысль, что снижение ключевой ставки становится в текущих условиях по сути основным фактором ценового роста рублевого госдолга. Очевидно, что инвесторы стремятся получить дополнительный доход от снижения общего уровня процентных ставок на рынке. В итоге рынок ОФЗ подошел к завтрашнему заседанию ЦБ со следующими результатами: кривая госбумаг имеет инвертированный вид, отражая устойчивые ожидания участников рынка в дальнейшем снижении ключевой ставки, а доходности дальних выпусков находятся около минимумов за последние 3,5 года. Средний дисконт кривой ОФЗ к ключевой ставке достигает 170 б. п., что является одним из максимальных значений с тех пор, как сектор существует в условиях отрицательного спреда к ставке РЕПО. В общем, на наш взгляд, участники рынка настроены довольно оптимистично относительного дальнейшего темпа смягчения ДКП регулятором и, в частности, размера снижения ставки на завтрашнем заседании. Мы полагаем, что снижение ключевой ставки до уровня 8,5% к концу 2017 г. способно обеспечить перемещение доходностей долгосрочных ОФЗ в район 7%.

27 апреля, 12:11

Промсвязьбанк: Российские евробонды с утра могут слегка скорректироваться

  • 0

Глобальные рынки Официальный анонс налоговой реформы Д.Трампа не сильно изменил ситуацию на глобальных рынках. Представление Белым домом США проекта налоговой реформы не способствовало росту активности на глобальных рынках в ходе вчерашних торгов. Проект налоговой реформы по большому счету содержит пока только основные положения (снижение корпоративного налога с 35% до 15%, налога на "предприятия сквозного налогообложения" с 39,6% до 15%), при этом не включая в себя информацию о том, чем в таком случае будет финансироваться увеличивающийся за счет этих мер дефицит бюджета. Американские фондовые индексы, заметно выросшие в последние дни в ожидании анонса налоговой реформы, завершили вчерашний день незначительным снижением котировок. Доходность 10-летних американских гособлигаций удерживалась вчера в диапазоне 2,30%- 2,35%. Спрэд между 10-летними гособлигациями США и Германии удерживается вблизи 195 б.п. Ключевым событием сегодняшнего дня может стать заседание ЕЦБ, но в преддверии второго тура президентских выборов во Франции мы не ожидаем серьезного изменения риторики европейского регулятора. На валютном рынке отметим новый импульс на укрепление британского фунта (пара фунт/доллар вновь достигает отметки в 1,29 долл). Досрочные выборы в британский Парламент назначены на 8 июня, и рынки более благоприятно смотрят на перспективы более внушительной победы консерваторов, и, как следствие, роста вероятность выхода Британии из ЕС по более "мягкому" пути. На глобальных долговых рынках доходности могут продолжать удерживаться вблизи текущих уровней. Еврооблигации В среду российские суверенные евробонды в начале торгов отреагировали умеренным снижением котировок на рост доходности UST, затем выпуски консолидировались. В среду российские суверенные евробонды при открытии отреагировали умеренным снижением котировок на рост доходности UST (10-летние бумаги поднялись до 2,33%-2,34% годовых), главным образом в длине. Впрочем, в течение дня выпуски гособлигаций продолжили консолидироваться в ожидании новых сигналов, в первую очередь представления деталей масштабной налоговой реформы Д.Трампа в США. На сырьевых площадках картина кардинально не поменялась, нефть Brent продолжила балансировать на уровне 51,5-52,2 долл./барр., в том числе после выхода недельных данных по запасам в США. В итоге, бенчмарк RUS’23 продолжил удерживаться в доходности на уровне 3,4%, длинные RUS’42 и RUS’43 – YTM 4,83% годовых. Вчера МКБ успешно разместил бессрочные евробонды на 700 млн долл. под 8,875% годовых с call-option 5,5 лет. Спрос превысил 2 млрд долл. Первоначальный ориентир доходности выпуска составлял 9%-9,25% годовых, затем он был понижен до 9% годовых. Сегодня с утра доходности UST-10 удерживаются в районе 2,31% годовых, немного отступив от максимумов последних дней. Хотя Д.Трамп представил масштабную налоговую реформу, но открытым остался вопрос компенсации выпадающих доходов бюджета, кроме того, неоднозначно выглядят налоговые послабления для владельцев крупного бизнеса, что может затруднить прохождение данного законопроекта через Конгресс. Сегодня в основном внимание будет на заседании ЕЦБ (14-45 мск), от которого мы ждем сохранения прежней риторики, по крайней мере, до завершения электорального цикла в Европе. Сегодня в США выйдут данные по заказам на товары длительного пользования (15-30 мск) и завтра – квартальный ВВП (за 1 кв.). Также активно обсуждается в США возможность второй попытки голосования по реформе Obamacare в Конгрессе в эти выходные после внесенных корректировок, что может сказываться на доходности UST. Российские евробонды с утра могут слегка скорректироваться в ответ на снижение доходности UST. Игроки рынка, вероятно, продолжат находиться в ожидании новых сигналов. FX/Денежные рынки Российская валюта, как и большинство валют emerging markets, попала под давление в ходе вчерашних торгов. За последние две торговые сессии российский рубль, мексиканский песо, южноафриканский ранд, бразильский реал снизились к американскому доллару на 1,4%-2,4%. Напомним, в начале недели Emerging market currency index обновлял максимальные уровни с мая 2015 г., и коррекция в последние два торговых дня по индексу на данный момент выглядит скорее как технический откат, возможно связанный с опасениями роста доллара перед объявлением налоговой реформы Д.Трампа. Таким образом, отмечаем, что ослабление рубля в последние два торговых дня стало следствием общей тенденции валют EM при ослаблении локальных факторов поддержки рубля: завершающийся налоговый период и временная "приостановка" активных покупок ОФЗ в рамках carry trade перед заседанием российского ЦБ 28 апреля. Цены на нефть Brent продолжают удерживаться в диапазоне 51,30-52,50 долл/барр. Вчерашняя статистика от Минэнерго США не изменила ситуацию. Согласно данным EIA, за неделю объемы запасов нефти в Штатах снизились на 4,1 млн барр., но при этом наблюдался рост запасов бензина и дистиллятов. В ближайшее время должна состояться встреча министров энергетики России и Саудовской Аравии, от которой, возможно, зависит вопрос пролонгации соглашения об ограничении объемов добычи на второе полугодие. В последний месяц пара доллар/рубль находится в диапазоне 55,8-57,50 руб/долл. Вчера пара перебралась в верхнюю половину этого диапазона – 56,50-57,50 руб/долл. На рынке МБК ставка Mosprime o/n в среду снизилась до 9,79%. Объем средств банков на корсчетах и депозитах в ЦБ увеличился до 2,44 трлн руб. Профицит банковской ликвидности уменьшился до 213 млрд руб. в связи с уменьшением лимита на последнем депозитном аукционе ЦБ. В ближайшие дни ждем движения пары доллар/рубль в диапазоне 56,50-57,50 руб/долл. Облигации В среду котировки долгосрочных ОФЗ остались на прежних уровнях несмотря на резкое ослабление рубля и ускорение недельной инфляции. В среду доходности среднесрочных ОФЗ подросли на 3-5 б.п. до 7,85%-8,1%, реагируя на достаточно резкое ослабление рубля (с 56,2 до 57,1 руб. за долл.) и негативную статистику по инфляции. По данным Росстата, потребительские цены за период с 18 по 24 апреля выросли на 0,2% против роста на 0,1% в предыдущие 3 недели из-за резкого удорожания плодоовощной продукции. Исходя из среднесуточных темпов, инфляция в годовом выражении осталась на отметке 4,2%, что несколько уменьшает шансы на снижение ключевой ставки на 50 б.п. в пятницу, которое на прошлой неделе допускала Э.Набиуллина, ориентируясь на уровень инфляции 4,1% г/г. На наш взгляд, варианты снижения ставки на 25 и 50 б.п. 28 апреля теперь имеют примерно одинаковую вероятность. Тем не менее, российский долговой рынок по-прежнему закладывается на оптимистичный сценарий: доходности долгосрочных выпусков по итогам вчерашних торгов остались в диапазоне 7,75%-8,1% годовых, а на аукционах ОФЗ наблюдался хороший спрос по рыночным уровням. Средневзвешенная цена на 6-летний выпуск 26220 в объеме 25 млрд руб. составила 98,79% от номинала (YTM 7,82%) при переспросе в 1,9 раза, на 16-летние ОФЗ 26221 в объеме 20 млрд руб. – 97,82% от номинала (YTM 8,1%), при переспросе в 2,7 раза. Сегодня в 15:30 мск начнется пресс-конференция М.Драги по итогам заседания ЕЦБ, на которой мы не ожидаем важных заявлений относительно перспектив сворачивания программы QE. В отсутствие значимых новостей рынок ОФЗ вероятно, покажет боковую динамику, хотя роста доходностей на 2-3 б.п. из-за ускорения недельной инфляции все же нельзя исключать. В корпоративном сегменте по итогам вчерашнего сбора заявок на 3,5-летние облигации ЭР- Телеком (B2/B+/–) серии ПБО-03 финальный ориентир ставки 1-го купона составил 10,65% годовых (YTM 10,93%) при предварительном диапазоне 10,50%-10,75% годовых. При этом объем размещения был снижен c 5 до 3 млрд руб. Учитывая относительно высокую итоговую доходность выпуска, считаем его интересным для добавления в диверсифицированные портфели частных инвесторов после размещения на бирже 4 мая. Сегодня рынок ОФЗ вероятно, покажет боковую динамику, хотя роста доходностей на 2-3 б.п. из-за ускорения недельной инфляции все же нельзя исключать. Прибыль банковского сектора в 1 квартале 2017 г. выросла до 339 млрд руб. (ПОЗИТИВНО) Чистая прибыль российских банков в 1кв.2017 г. выросла до 339 млрд руб., что в 3,1 раза превосходит результат в 1кв.2017 г. и на 15% больше прибыли за 4кв.2017 г. Положительное влияние на прибыль продолжает оказывать снижение стоимости пассивов и восстановление маржи. Максимальная ставка по депозитам физлиц в топ-10 банков в 1кв2017. снизилась на 38 б.п. – до 8,02%. Расходы на резервирование потерь в 1кв.2017 г. выросли до 156 млрд руб., что превышает среднеквартальные уровни в прошлом году и адекватно с учетом роста NPL. Просроченная задолженность по корпоративному портфелю выросла на 10%, по розничному – на 2,8%. Доля просроченной задолженности по кредитам юрлиц выросла с 6,3% до 7,1%, а по розничным кредитам – с 7,9% до 8,1%. Рост просроченной задолженности по корпоративному портфелю может быть связан с тем, что банки стали более активно признавать проблемные кредиты, которые ранее реструктуризировались. Активы банков в 1кв.2017 г. сократились на 1,1% - до 79,2 трлн руб. Кредитный портфель сократился на 2,1%. На сокращение активов и кредитного портфеля повлияло укрепление курса рубля и переоценка валютных статей, а также сокращение валютного кредитного портфеля в абсолютном выражении. Портфель кредитов ФЛ вырос на 0,6% - до 10,9 трлн руб. Доля валютных кредитов сократилась до 1,2%. Портфель кредитов ЮЛ сократился на 3,1%, при этом рублевая часть портфеля выросла на 1,1%. Вклады населения и средства корпоративных клиентов в 1кв.2017 г. сократились на 1,0% и 1,5% соответственно. Но с исключением влияния валютной переоценки средства населения выросли на 0,7%, а средства корпоративных клиентов – на 1,5%. За счет притока ликвидности в 1кв.2017 г. банки сократили долг перед ЦБ РФ с 2,7 трлн руб. до 1,4 трлн руб. Размер остатков на к/сч и депозитах в ЦБ на 31.03.2017 г. составил 2,5 трлн руб. По итогам 2017 г. мы ожидаем, что прибыль банковского сектора может превысить 1,1 трлн руб., что вместе с низким спросом на кредиты будет способствовать увеличению избыточной ликвидности в системе. Приток ликвидности и снижение стоимости фондирования банков будут транслироваться в более активные покупки ОФЗ и бондов первого эшелона, что будет способствовать росту котировок бумаг во втором полугодии этого года.

27 апреля, 11:53

ИК ВЕЛЕС Капитал: Для сектора ОФЗ день сегодня может сложиться нейтрально

  • 0

Внутренний рынок Ситуация на рынке. В среду рынок локального государственного долга завершил день без общего тренда, однако ценовая волатильность в ходе торговой сессии была высокой в преддверии заседания Банка России. Инвесторы сократили интерес к федеральным займам, поскольку уж заложили возможное смягчение процентных условий. В то же время мы наблюдали незначительные продажи в среднесрочных ОФЗ, которые, как нам кажется, выглядят немного переоцененными, о чем мы говорили во вчерашнем еженедельном обзоре. Совокупный торговый оборот в облигациях с постоянным купонным доходом остался на уровне вчерашнего дня (10 млрд руб.), что в два раза меньше средних значений. Основные денежные потоки игроков сконцентрировались в долгосрочных выпусках 26218 и 26221 – на них пришлось практически четверть всех сделок. Возможно некоторые средства поступили с рынка первичного долга (инвесторы перепродали ОФЗ, если купили их с премией в доходности на аукционе), так как Минфин проводил размещение серий 26220 и 26221, правда результаты на официальном сайте ведомства пока анонсированы. Прогноз. Сегодня день для сектора ОФЗ может сложиться нейтрально, однако перевес активности, мы считаем, останется на стороне продавцов. Создается некоторая неопределенность в темпах пересмотра процентной ставки в России. Мы же сохраняем свою позицию, которая подразумевает сокращения ставки с 9,75 до 9,5% годовых. После комментариев президента России, некоторые эксперты стали полагать, что регулятору требуется действовать намного смелее вследствие чрезмерно крепкого рубля. На наш взгляд, денежные власти обладают другими рыночными инструментами для препятствия ралли в отечественной валюте. Кроме того, согласно последней статистике Росстата, еженедельная потребительская инфляция неожиданно ускорилась до 0,2% против 0,1% в течение предыдущих трех недель. Денежный рынок В среду на рынок вернулось свыше 0,5 трлн руб. с депозитов ЦБ, что компенсировало существенную часть потерь от уплаты основных налоговых платежей во вторник. Возвращение средств с депозитов обеспечило основной приток ликвидности за вчерашний день: остатки банков на корсчетах увеличились на 0,6 трлн руб. — до 1,8 трлн руб. После прохождения пика налогового периода банки в целом чувствуют себя достаточно комфортно: ставки МБК держатся на уровне ключевой ставки ЦБ, а спрос на аукционе РЕПО o/n Федерального казначейства хоть и заметно увеличился в среду по сравнению с предыдущим днем, однако не превышает и половины лимита, установленного ведомством. На валютном рынке рубль терял позиции почти весь день. Ненадолго сохранить рубеж в 57 против доллара отечественной валюте помогли котировки нефти, взлетевшие до 52,4 долл. за баррель марки Brent после данных о существенном сокращении запасов сырой нефти в США. Однако впоследствии нефть скорректировалась ниже 51,5 долл., а доллар все же закрылся выше 57 руб., хотя сегодня утром вновь упустил данный рубеж. В ближайшее время отечественная валюта могла бы оказаться под давлением в случае разового снижения ключевой ставки на 0,50 п.п. (как минимум, с закреплением доллара выше 57 руб.). При этом ослабление рубля в этом случае стало бы не столько результатом сокращения процентной привлекательности рублевых инструментов, сколько реакцией на решимость финансовых властей. Мы полагаем, что снижение ставки на 0,50 п.п. рынок мог бы расценить как вынужденную реакцию ЦБ на недовольство российских властей текущим курсом рубля. Тем не менее, мы полагаем, что регулятор все же выберет более консервативный вариант и понизит ставку на 0,25 п.п. — до 9,50% годовых, а при сохранении всех сопутствующих условий может снизить ставку еще на столько же на следующем "опорном" заседании 16 июня. Новости эмитентов: ОКЕЙ (-/-/В+) Сегодня компания откроет книгу заявок на размещение серии 001Р-01 объемом 5 млрд руб. сроком на 4 года. Предварительный ориентир ставки купона равняется 9,55-9,8% годовых, что соответствует эффективной доходности 9,9-10,17% годовых: - Окей самый маленький из ритейлеров (Лента, Магнит и X5), представленных на рублевом долговом рынке. Более низкие темпы роста доходных статей, низкая маржа по EBITDA и относительно высокий уровень долговой нагрузки (2,7х) по своим масштабам бизнеса поспособствовали расположению облигаций на вторичном рынке с премией 100-120 бп. к конкурентам. - Предложение нельзя назвать щедрым с точки зрения относительной стоимости к рынку вторичного долга, поскольку новый выпуск предполагает дисконт по верхнему индикативу эффективной доходности примерно 23 бп. по отношению к самому близкому по дюрации О'КЕЙ-Б05. Разница в дюрации серии 001Р-01 и О'КЕЙ-Б05 меньше одного года, даже в этом случае эмитенты группы single-B обычно размещали облигации минимум на одном уровне. - Скорее всего эмитент ориентировался на недавнее размещение Детского мира (-/В+/-), у которого кредитные рейтинги на одном уровне, правда от другого агентства (S&P). Хотя долговая нагрузка Детского Мира на конец 2016 года довольно низкая (1,4х), по методологии S&P она составляет около 3,5х за счет включения в оценку арендных обязательств, занимающие высокую долю в структуре совокупного долга. Принимая во внимание сильные финансовые результаты конкурента, менеджмент оценивает премию над кривой Детского мира (ДетМир Б-4: YTP – 9,5; дюрация 2,6 лет) примерно 50-60 бп. Кстати, ровно года назад компания Окей размещала облигации с премией 40-50 бп. к double-B потребительского сектора. Рекомендуем ориентироваться на верхнюю границу доходности – 10,17% годовых.

27 апреля, 10:48

ФИНАМ: Участники рынка ОФЗ были разочарованы статистикой по инфляции

  • 0

Cуверенный сегмент не замечает внешних рисков. Российские суверенные евробонды продолжают оставаться невосприимчивыми к росту доходностей американских treasures и вялой динамике нефти. По итогам вчерашних торгов российская суверенная долларовая кривая не сдвинулась с места. Доходность российского бенчмарка — выпуска "Россия-23" — остается на отметке 3,4%, а его спред к UST-10 вплотную приблизился к отметке 100 б. п., составив 105 б. п. Корпоративные евробонды: без изменений. В условиях нулевых изменений в суверенном сегменте от выпусков российских корпораций и банков вчера в целом трудно было ожидать заметной динамики. Основная активность по-прежнему сконцентрирована в секторе новых размещений. Так, вчера "Московский кредитный банк" разместил "вечный" евробонд на 500 млн долл. по ставке 8,875%. По данным организаторов, спрос на бумаги превысил 2 млрд долл. Кроме того, ПМХ (бывшая "Группа "КОКС") размещает 5-летниие евробонды под 7,5% годовых. Ожидаемый объем размещения составляет не менее 350 млн долл., спрос на евробонды компании превысил 950 млн долл. Сегодня результаты за IV квартал представит "Газпром".  Из выпусков эмитента нашим фаворитом является долларовый заем с погашением в 2034 г. (YTM 5,6%). Отметим погашение сегодня единственного евробонда "Распадской". Сектор ОФЗ: небольшая коррекция продолжилась. Как и накануне, вчера рынок рублевого госдолга несколько дешевел, причем наибольшим распродажам подверглись бумаги с погашением в 2019-2023 гг., в которых снижение цен в среднем составило около 20 б. п. По-видимому, участники рынка были несколько разочарованы статистикой по инфляции, согласно которой еженедельный темп прироста потребительских цен увеличился до 0,2%, что стало максимумом с начала января. В целом, можно констатировать ускорение инфляции в текущем месяце относительно уровней марта-апреля. Теперь, снижение ключевой ставки на завтрашнем заседании ЦБ более чем на 25 б. п. представляется скорее маловероятным.  Минфин вчера на аукционах успешно реализовал два выпуска ОФЗ с постоянными купонами (аукционы проводились до публикации данных по инфляции) на общую сумму 45 млрд руб. Общий спрос на выпуски с погашением в 2022 и 2033 гг. превысил 100 млрд руб.

27 апреля, 10:48

БК РЕГИОН: Высокий интерес к долгосрочным ОФЗ перед решением ЦБ РФ по ставке

  • 0

Высокий интерес к долгосрочным ОФЗ перед решением ЦБ РФ по ставке Комментарий к аукционам по ОФЗ, состоявшимся 26 апреля 2017г. После удачных аукционов на прошлой неделе и на фоне хорошей конъюнктуры вторичного рынка Минфин РФ увеличил объем предполагаемого размещения до 45 млрд руб., предложив к размещению два относительно новых выпуска ОФЗ-ПД. На аукционах 26 апреля Минфином РФ были предложены облигации относительно нового выпуска ОФЗ-ПД 26221, первое размещение которого состоялось в середине марта. Датой официального начала обращения ОФЗ-ПД выпуска 26221 является 15 февраля 2017г. Объявленный объем эмиссии данного выпуска составляет 350 млрд руб. по номиналу, в обращении - 65 млрд руб. по номиналу. На втором аукционе к размещению был предложен выпуск ОФЗ-ПД 26220, датой начала обращения которого является 1 февраля 2017г., а датой погашения - 7 декабря 2022 года. Объявленный объем эмиссии данного выпуска составляет 250 млрд руб. по номиналу, в обращении перед аукционом находилось облигации на сумму порядка 119 млрд руб. Первоначальный спрос на первом аукционе по размещению ОФЗ-ПД 26220 превысил объем предложения на 87%. Предоставив "премию" в пределах 0,15-0,32 п.п. по цене, Эмитент разместил выпуск ОФЗ-ПД 26220 практически в полном объеме (без одной облигаций), удовлетворив в ходе аукциона 43 заявок. Доходность по цене отсечения на аукционе составила 7,85% годовых (средневзвешенная – 7,82% годовых), в то время как вторичные торги закрывались на уровне 7,80% годовых. На втором аукционе по размещению ОФЗ-ПД 26221 спрос в 2,7 раза превысил предложенный объем. Эмитенту удалось разместить практически весь выпуск (без семи облигаций), удовлетворив в ходе аукциона 27 заявок. При этом "премия", которую предоставил Минфин, была минимальной и составила всего 0,13-0,1 п.п. к средневзвешенной цене вторичного рынка накануне. Доходность к погашению по цене отсечения и средневзвешенной цене составила 8,10% годовых. По итогам вчерашних торгов доходность на закрытие составляла 8,10% годовых, а средневзвешенная доходность – 8,08% годовых. На фоне роста ожиданий снижения ключевой ставки, который произошел после заявлений главы ЦБ РФ о возможном рассмотрении вопроса о ее снижении в пределах 25-50 б.п. на ближайшем заседании Банка России, преимущественным спросом на аукционах пользовался долгосрочный выпуск ОФЗ-ПД: объем заявок в 2,7 раза превысил объем предложения при "премии" по средневзвешенной цене всего порядка 0,1 п.п. Интерес к среднесрочному выпуску был меньше: превышение спроса составило всего 87%, а для полного размещения эмитенту пришлось предоставить премию в размере 0,15-0,32 п.п. При этом нельзя не отметить, что за прошедшую неделю доходность ОФЗ-ПД 26220 снизилась на 0,3 п.п., отыграв большую часть ожиданий. Доходность ОФЗ-ПД 26221 снизилась по сравнению с результатом предыдущего аукциона всего на 0,13 п.п., сохраняя больший потенциал к дальнейшему снижению.

26 апреля, 15:58

Промсвязьбанк: Мониторинг первичного рынка: МКБ, О`КЕЙ

  • 0

Мониторинг первичного рынка Объем предложения банков на недельных депозитных аукционах Банка России в последние две недели приблизился к 1 трлн руб., что отражает комфортный уровень ликвидности в банковской системе. На этом фоне, а также в ожидании смягчения ДКП, эмитенты проводят успешные первичные размещения. В понедельник ЛСР (В1/-/В) удалось собрать спрос на новый выпуск 5-летних рублевых бондов по ставке купона 9,65%, что на 10-35 б.п. ниже первоначального ориентира. Закрытие книги заявок на бонды Транснефти в объеме 30 млрд руб. прошло во вторник по ставке купона 8,75%, что ниже первоначального ориентира в 8,90% – 9,00%. На текущей неделе планируют book-building Роснефть, ЭР- Телеком Холдинг, ГК ПИК, ОКЕЙ, МИБ, Ипотечный агент Возрождение 5. Ожидаем, что высокий спрос на бонды качественных эмитентов сохранится. Высокий спрос глобальных инвесторов на евробонды российских эмитентов также сохраняется. Металлоинвест 24 апреля собрал заявки инвесторов на 7-летние евробонды в объеме 800 млн долл. со ставкой купона 4,85%, что на 15 б.п. ниже первоначального ориентира. Русал и Фосагро во вторник провели book-building евробондов без премии к вторичному рынку. Сегодня по итогам road-show сбор заявок на новые выпуски евробондов проводят ПМХ и МКБ. Московский кредитный банк (B1/BB-/BB): первичное размещение МКБ сегодня проводит сбор заявок на выпуск бессрочных еврооблигаций, которые могут быть учтены в капитале первого уровня. Учитывая риски субординации, выпуск имеет кредитный рейтинг Fitch на уровне "В-". По займу предусмотрен колл-опцион через 5,5 лет. Ориентир доходности бессрочных субордов МКБ в долларах составляет 9,00% - 9,25%, что мы считаем справедливым уровнем. Комментарий. МКБ по итогам проведенного road-show объявил о формировании 26 апреля книги заявок инвесторов на выпуск бессрочных облигаций в долларах. По бумагам предусмотрен колл-опцион через 5,5 лет при условии одобрения со стороны Банка России. Организаторами сделки выступают SG CIB, Сredit Suisse, HSBC, Citi, JP Morgan, Raiffeisen Bank International и ИК Регион. Ориентир доходности бессрочных субордов МКБ в долларах составляет 9,00% - 9,25%. Агентство Fitch присвоило планируемому займу предварительный рейтинг на уровне "В-", что на четыре ступени ниже кредитного рейтинга МКБ. Данный уровень рейтинга выпуска обусловлен более высокими рисками абсорбирования потенциальных убытков банка по сравнению с прочими обязательствами в соответствии с требованиями включения субордов в капитал первого уровня. Эмиссионная документация предусматривает возможность отмены купонов по усмотрению эмитента, а также полное или частичное списание если (i) коэффициент достаточности основного капитала опуститься ниже 5,125% или (ii) Банк России одобрит план участия АСВ в мероприятиях по предотвращению банкротства в отношении МКБ. Отметим, что размещенный МКБ в марте выпуск субординированных еврооблигаций, включаемый в капитал второго уровня, предполагал возможность списания при достижении норматива достаточности основного капитала порогового значения в 2%. Условия эмиссии по бессрочным субордам предполагают, что облигации могут начать поглощать убытки до того, как МКБ будет близок к потере финансовой устойчивости. Текущее законодательство предполагает требование к минимальному значению норматива достаточности основного капитала в размере 4,5%. Сценарий отмены купона по планируемому выпуску облигаций будет возможен, если, например, норматив достаточности основного капитал банка опустится ниже порогового значения с учетом надбавок Basel-III. МКБ по состоянию на 1 апреля 2017 г. имел значения нормативов Н1.1 и Н1.2 на уровне 7,46% при минимально требуемых уровнях 5,75% и 7,25% соответственно для несистемно значимых банков с учетом надбавок Basel-III. В течение ближайших двух лет надбавки для поддержания достаточности капитала будут увеличиваться. С 1 января 2019 г. пороговые значения нормативов Н1.1 и Н1.2 по требованиям Basel-III составят 7,0% и 8,5%. Размещение бессрочных субордов улучшит норматив Н1.2. В то же время запас прочности МКБ по достаточности капитала первого уровня по- прежнему останется умеренным. В качестве бенчмарк при позиционировании бессрочного суборда МКБ мы видим выпуск ALFA-perp, размещенный в конце прошлого года со ставкой купона 8,0%. Текущая доходность займа составляет 6,47% к call-option 03.02.2022 г. Альфа-Банк имеет более сильный кредитный профиль. По состоянию на 1 апреля норматив Альфа-Банка следующие: Н1.1=8,11%, Н1.2=9,57%, что превышает пороговые значения нормативов с учетом надбавок Basel-III с 01.01.2019 г. для системно-значимых банков (Н1.1 – 8,0%, Н1.2 – 9,5%). Наличие премии в планируемом выпуске MCB- perp к выпуску ALFA-perp в размере 250 – 275 б.п. мы считаем обоснованной, с учетом более высоких кредитных рисков МКБ. Также мы обращаем внимание, что МКБ в марте разместил субординированные евробонды со ставкой купона 7,5%, учитываемые в капитале второго уровня. Срок обращения данного займа – 10,5 лет, колл-опцион – через 5,5 лет. Текущая доходность бумаги – 7,25%. Премия MCB-perp к MCB-27 subd на уровне 175 – 200 б.п. может быть интересна для инвесторов, готовых принимать на баланс риск рейтинговой категории "В-". О’КЕЙ (-/-/В+): первичное предложение О’Кей планирует 27 апреля сбор заявок на 4-летние облигации 001Р-01 объемом 5 млрд руб. Ориентир купона – 9,55%-9,80%, доходность к погашению – 9,90%-10,17% годовых. У О’КЕЙ 4 выпуска облигаций в обращении, наиболее ликвидный выпуск БО-6 торгуется с доходностью 9,75% (дюр. 1,31 г.). В апреле также прошло размещение выпуска Детского мира (-/В+/-) БО-4, текущая доходность займа 9,6%-9,7% годовых. Среди длинных выпусков продуктовых ритейлеров отметим облигации ИКС 5 Финанс (Ва2/ВВ/ВВ) 1Р1, доходность которых 9,15%- 9,25% (дюр. 2,11 г.). Облигации О’КЕЙ в доходности за разницу в рейтингах, масштаб бизнеса и позиции на рынке должны давать премию к выпускам Х5 не менее 60-80 б.п. Учитывая доходность собственных бондов О’КЕЙ, облигаций других игроков розничного сектора, считаем, что первичное предложение О’КЕЙ выглядит привлекательно по нижней границе индикатива. Нельзя исключать более низкий уровень финальной ставки на фоне оптимизма на рынках из-за усилившихся ожиданий снижения ключевой ставки ЦБ 28 апреля. Кредитный профиль О’КЕЙ в 2016 г. несколько ухудшился из-за слабости потребителя и высокой конкуренции в секторе. К тому же О’КЕЙ продолжает развивать сеть дискаунтеров "Да!", что способствовало росту выручки, но оказало давление на рентабельность. Кредитные метрики О’КЕЙ в 2016 г. ухудшились несущественно – Чистый Долг/EBITDA составило 2,7х против 2,6х в 2015 г. Риски краткосрочного рефинансирования были низкие. В середине января Fitch подтвердило долгосрочный рейтинг О'КЕЙ на уровне "В+" прогноз Стабильный. Комментарий. Ритейлер О’Кей планирует 27 апреля с 11:00 до 16:00 мск провести сбор заявок на 4-летние облигации серии 001Р-01 на 5 млрд руб. Ориентир ставки 1-го купона – 9,55%-9,80% годовых, доходность к погашению – 9,90%-10,17% годовых. По бумагам предоставляется обеспечение от O'KEY Group S.A. и АО Доринда. Размещение бумаг запланировано на 4 мая. У О’КЕЙ в обращении 4 выпуска облигаций, наиболее ликвидный выпуск серии БО6 торгуется с доходностью на уровне 9,75% годовых (премия к ОФЗ около 165 б.п.) при дюрации 1,31 года. О’КЕЙ последний раз выходил на первичный рынок год назад как раз с данным выпуском облигаций. Таким образом, новые бонды О’КЕЙ с заявленным индикативом доходности 9,9%-10,17% годовых (спрэд к кривой ОФЗ 205-232 б.п.) дают премию к собственным относительно ликвидным облигациям. Кроме того, среди наиболее длинных выпусков продуктовых ритейлеров можно выделить облигации ИКС 5 Финанс 1Р1 (Ва2/ВВ/ВВ), которые торгуются с доходностью 9,15%-9,25% годовых (премия к ОФЗ 115-125 б.п.) при дюрации 2,11 года. В свою очередь, облигации О’КЕЙ в доходности должны давать премию к выпускам Х5 не менее 60-80 б.п. за разницу в рейтингах (2 ступени), масштаб бизнеса (в 6 раз) и позиции на рынке. Также в апреле состоялось размещение облигаций розничной сети Детский мир (-/В+/-) серии БО-4 объемом 3 млрд руб., ставка купона была установлена на уровне 9,5% (YTP 9,73%/ оферта 3 года). В настоящее время выпуск торгуется с доходностью в районе 9,6%-9,7% годовых (премия к кривой ОФЗ 165-175 б.п.) при дюрации 2,51 года. Учитывая уровни доходности и премию к ОФЗ собственных ликвидных бондов О’КЕЙ, а также облигаций других игроков розничного сектора, считаем, что новые облигации О’КЕЙ выглядят привлекательно уже по нижней границе индикатива. Нельзя исключать и более низкий уровень финальной ставки купона на фоне общего снижения уровня доходности долговых бумаг в последние дни из-за усилившихся ожиданий рынка по снижению ключевой ставки ЦБ на заседании 28 апреля (минимум на 25 б.п.). Кредитный профиль В 2016 г. ритейлер О’КЕЙ продемонстрировал снижение своего кредитного профиля. Слабость потребительской активности при высокой конкуренции в секторе оказали давление на рентабельность бизнеса наряду с активным развитием новой сети дискаунтеров "Да!", отдача от которого пока не проявила себя. Так, выручка О’КЕЙ выросла на 8% г/г до 175,5 млрд руб., при этом показатель EBITDA снизился на 8,5% г/г до 9,3 млрд руб., EBITDA margin составила 5,3% ("-0,9 п.п." г/г). По итогам 2016 г. О’КЕЙ получил чистый убыток 138 млн руб. против прибыли 1,9 млрд руб. годом ранее. Рост выручки в сегменте гипермаркетов и супермаркетов был на 4,9% г/г почти до 170 млрд руб., в то время выручка дискаунтеров "Да!" достигла 5,8 млрд руб. (против 688 млн руб. в 2015 г.). Рост выручки обеспечило расширение торговой сети (площадь увеличилась на 5,1% г/г до 623 тыс. кв. м.), а также рост сопоставимых продаж (LfL на 2,2%: ср. чек – на 0,9%; трафик – 1,2%). Вместе с тем, менеджмент О’КЕЙ отметил, что влияние нового формата магазинов (дискаунтеров "Да!") на показатель EBITDA ритейлера достигло своего максимума, и в дальнейшем ожидает существенного улучшения по итогам 2017 г. При этом показатель EBITDA без учета дискаунтеров вырос в 2016 г. на 1,5% г/г до 11,85 млрд руб., EBITDA margin составила 7%. Чистый убыток О’КЕЙ помимо активных вложений в новый формат "Да!", также был связан с разовыми расходами в результате продажи магазинов и земельных участков в рамках мер повышения эффективности бизнеса (был закрыт гипермаркет и 5 супермаркетов). В 2016 г. О’КЕЙ смог увеличить операционный денежный поток на 28% г/г до 11,67 млрд руб., несмотря на снижение прибыльности бизнеса. Данный факт объясняется улучшениями в оборотном капитале ритейлера. Компания смогла улучшить уровень запасов и общую эффективность логистики. Общий долг О’КЕЙ за 2016 г. незначительно подрос на 2,1% (к 2015 г.) до 36,3 млрд руб. Чистый долг, напротив, снизился на 3,7% до 24,8 млрд руб. за счет увеличения денежных средств на счетах на 17,4% г/г до 11,5 млрд руб. Тем не менее, метрика Чистый долг/EBITDA на фоне снижения прибыльности подросла – до 2,7х против 2,6х в 2015 г., но оставалась на приемлемом уровне. Вместе с тем, короткий долг О’КЕЙ в размере 4,6 млрд руб. полностью покрывался денежными средствами на счетах (11,5 млрд руб.). Напомним, в декабре 2017 г. О’КЕЙ предстоит погашение облигаций серии 02 номинальным объемом 3 млрд руб., но, скорее всего, по факту объем в обращении может оказаться меньше, учитывая итоги оферты по данному займу в 2015 г., когда было выкуплено порядка 87% выпуска. В середине января Fitch подтвердило долгосрочный рейтинг О'КЕЙ на уровне "В+", прогноз – Стабильный. Fitch ожидает "улучшения финансовых показателей компании с 2018 г., в частности, повышения рентабельности по EBITDA", чему может способствовать стабилизация и постепенное восстановление потребительской активности, а также свой вклад внесет сеть дискаунтеров "Да!", которые заработают в полную силу.

26 апреля, 12:57

Райффайзенбанк: Аукционы ОФЗ: хорошая возможность зайти в длину

  • 0

Мировые рынки Рынки предвкушают проект налоговой реформы США Финансовые рынки сохранили позитивную динамику (американские индексы прибавили 0,7%, доходность 10-летних UST подросла на 4 б.п. до YTM 2,34%) на ожидании объявления Д. Трампом сокращения налогов (на прибыль корпораций и на доходы домохозяйств). Также поддержку оказала позитивная макростатистика по жилищному сектору США (повышение продаж новостроек сопровождается ростом цен на 6,4% г./г.). Пока нет свидетельств того, что ожидания по налоговой реформе реализуются, как следствие, игра на повышение является довольно рискованной. Рынок ОФЗ Аукционы: хорошая возможность зайти в длину На сегодняшних аукционах Минфин предлагает два выпуска с фиксированной ставкой купона: 6-летние ОФЗ 26220 и 16-летние 26221 в объеме 25 млрд руб. и 20 млрд руб., соответственно. За неделю, прошедшую с предыдущего аукциона, кривая ОФЗ сдвинулась вниз на 30-60 б.п. в коротком конце (1-3 года до погашения) и на 15-20 б.п. в длинном конце (5-10 лет до погашения), при этом выпуск 26207 с наименьшей доходностью на кривой ушел на отметку YTM 7,74% (против YTM 7,9% на прошлой неделе). Катализатором ралли послужило высказывание главы ЦБ РФ (о возможности снижения ключевой ставки на 25 б.п. или даже на 50 б.п. по итогам заседания в эту пятницу), которое вызвало корректировку ожиданий участников рынка в сторону более низких рублевых ставок к концу этого года. По нашему мнению, сочетание нарастающего избытка рублевой ликвидности и смягчения монетарной политики ЦБ может привести к падению RUONIA до 8,2% год. к концу года, что соответствует YTM 7,5% по 10-летним ОФЗ. Здесь мы исходим из сложившейся за последние 12М зависимости между YTM (некое среднее значение по 26212, 26218, 26221) и RUONIA (см. график). Предлагаемый выпуск 26221 имеет самую высокую доходность (YTM 8,07-8,1% по последним сделкам вчера) в длинном конце кривой, чем и привлекателен для покупки (хотя ценовой рост будет сдерживаться предложением: из 250 млрд руб. реализовано всего 65 млрд руб.) в предположении активного смягчения монетарной политики. Кстати говоря, вчера В. Путин заявил, что правительство ищет "рыночные способы влияния" на рубль в ответ на опасения бизнеса по поводу слишком крепкого курса рубля (как следствие, ЦБ РФ может снизить ключевую ставку в пятницу и на 50 б.п. (мы ожидаем снижение на 25 б.п.), что подстегнет дальнейшее ралли в ОФЗ. Мы оцениваем справедливое положение среднесрочных бумаг (26220, 26209, 26217, 26205) в районе YTM 7,44% при RUONIA @7,25%. В этой связи 26221 с YTM 8,1% выглядят более интересными, чем 26220 c YTM 7,9% (кроме того, основное предложение ОФЗ во 2 кв. приходится на 5-10 летние выпуски). Помимо ожиданий по ключевой ставке косвенную поддержку интереса к ОФЗ окажет избыточный объем рублевой ликвидности (552 млрд руб.), который регулятор не изъял на вчерашнем депозитном аукционе.