Источник
spydell - LiveJournal.com
15 августа, 15:37

Иллюзия спокойствия. Приготовления к шоковым сценариям осенью

  • 0

Пять главных центральных банков мира обеспечивают до 2 трлн долл годового притока ликвидности – это сопоставимо с худшим периодом кризиса 2008-2009. Текущая интенсивность накачки первичной ликвидностью не имеет аналогов в «посткризисный период». Лупят со всех стволов совершенно безжалостно и бесцеремонно.Из этих 2 трлн долл в год примерно 90% распределено между ЕЦБ и Банком Японии. Небольшое снижение объема выкупа в национальных валютах со стороны ЕЦБ и Банка Японии с апреля 2017 в полной мере компенсируется падением доллара.Из выше представленного графика видно, что та нирвана и иллюзия спокойствия, умиротворения на рынках, которые присутствуют с 2016 года - обеспечиваются целиком и полностью беспрецедентным объемом выкупа активов так, как будто сейчас острая фаза кризиса.Есть абсолютно и однозначная корреляция между объемом и динамикой всех возможных реинкарнаций QE с поведением глобальных рынков. На примере S&P 500 и балансов пяти ЦБ (ФРС, ЕЦБ, Банк Японии, Банк Англии и ШНБ) можно заметить, что рынки растут тем интенсивнее, чем агрессивнее программа выкупа.Остановка или замедление выкупа активов со стороны ЦБ с некоторым лагом приводит к приостановке надувания рыночных пузырей.Суммарные активы центральных банков приближаются к 16 трлн долл – это в 4.5 раза больше, чем до кризиса 2008.Пертурбации в 2008-2009 кажутся совершенно ничтожными, незначительными на фоне того монетарного безумия, которое наблюдается с 2012.Основные поставщики ликвидности – это ЕЦБ, ФРС и Банк Японии. В настоящий момент их активы балансируют около 4.5 трлн долл. ЕЦБ вылетел за 5 трлн. ФРС сошел со сцены в октябре 2014, инициативу перехватил ЕЦБ с 2015, а Банк Японии активно наращивает отставание с 2013.Вы возможно пропустили, но Банк Англии запустил-таки QE еще с августа 2016. Это не идет ни в какое сравнение с потоками от ведущей тройки, но тем не менее. 10 млрд фунтов корпоративных облигаций, 65 млрд выкупа государственного долга и уже 80 млрд фунтов фондирования английских банков на специальных условиях (Term Funding Scheme) http://www.bankofengland.co.uk/markets/Pages/apf/termfunding/data.aspxТ.е. почти 150 млрд фунтов за год – это сопоставимо с продолжительным QE от октября 2011 по 2013 на 175 млрд фунтов (75+50+50)От Швейцарского нац.банка с осени 2014 поступило 300 млрд шв.франков, большую часть из которых было направлено на покупку американских акций.Сколько поступило о ЕЦБ и Банка Японии писал ранее.К концу 2017 должны завершиться программы от ЕЦБ и Банка Англии. К этому моменту Банк Японии будет удерживать половину гос.долга Японии, что является уже запредельной концентрацией. Очевидно, что наступает момент, что решать, что будет дальше.С 2009 не было практически ни одного месяца, чтобы глобальные рынки были без QE. Когда заканчивалось от ФРС, то начинал Банк Японии и/или ЕЦБ, справедливо и обратное.Мировые рынки росли за счет байбеков, согласованной эмиссии и сговора ЦБ с первичными дилерами по поддержанию рынков, также за счет принудительного перераспределения ликвидности с долговых рынков на фондовые после обнуления ставок.Конец 2017 может стать переломным, где уже даже ФРС может пойти на невероятный шаг по сокращению баланса, что правда маловероятно.В 2017 году впервые с 2008 начал сокращаться объем байбеков со стороны корпораций – главных покупателей акций на рынке.В 4 квартале 2017 Казначейство США собирается разместить рекордный объем трежерис в 500 млрд долл.Из всего этого на фоне безумного пузыря на рынке акций с запредельными уровнями и при рекордном падении доллара нас ожидает драматический конец 2017. С очень высокой вероятностью можно ожидать 15% и более снижения S&P 500 (от 2490) и резкий рост доллара.Произойдет конвергенция многих факторов.Необходимость привлечения значительного потока капитала в трежерис без фактора ФРС на рынке, что невозможно при ралли рынке.Необходимость создания шокового сценария на рынке, чтобы оправдать новые раунды QE от ведущих ЦБ.Технический обвал на рынке после рекордной серии низковолатильных дней и безоткатного ралли с 2013 года.Поэтому готовьтесь и пристягните ремни!Кстати, советую посмотреть новый клип моей подруги из Ливана

11 августа, 05:19

Рынки на подходе к масштабной турбулентности

  • 0

Глобальные рынки на пороге самого значительно потрясения за последние 10 лет. Текущая ситуация характеризуется чрезвычайно подавленным чувством страха и как результат самыми бычьими настроениями с 90-х годов прошлого века среди портфельных управляющих и инвестиционных консультантов. Почти 98% всех прогнозов и ожиданий на следующих год среди как бы профессиональных участников рынка сводится к тому, что через год индексы будут выше текущих значений. Это как бы намекает на полную утрату меры и баланса и тотальный отрыв от реальности. Что бывает, когда все стоят в одну сторону? Нам всем прекрасно известно.На текущий момент регистрируется самая низкая внутридневная волатильность в среднем за последние 20 торговых дней вообще за всю историю электронных торгов на бирже NYSE!Внутридневной разлет не превышает 0.42%, что в 2.6 раза ниже, чем среднее значение в период низкой волатильности (с 2013 по 2016) и чуть более, чем в 2 раза ниже по сравнению с 2004 по 2007 (когда также наблюдалась низкая волатильность). В период турбулентности и снижения рынков волатильность вылетает почти всегда за 2%. Это было в мае-июне 2010, в августе-октябре 2011 и сентябре 2015 – феврале 2016.Сейчас уже 268 торговых дней волатильность ниже 1%. С 2009 ничего подобного не наблюдалась, а наибольшая серия была в 2013, когда около 150 торговых дней. Чем дольше длится серия низковолатильных дней, тем масштабнее и драматичнее переход в фазу "повышенной чувствительности"Количество торговых дней без 5% коррекции равно 282 на текущий момент.Прошлый рекорд был в 297 дней более 20 лет назад - в 1996 году.Под 5% коррекцией понимает не дневное снижение на 5% и более, а последовательное отступление на 5% от локального максимума на закрытие дня в сравнении с внутридневным минимумом.Если же считать по внутридневному максимуму, - сейчас 191 день, рекорд был также в 1996 году в 292 дня.Однако, текущее ралли установило даже такой экзотический рекорд, как количество дней без 3% коррекции! По крайней мере, в новой нормальности это не случалось ранее. Сейчас идет 94 день без 3% коррекции. Последний раз было 93 дня (с момента избрания Трампа до 24 марта). До этого в рамках новой нормальности ничего похожего не случалось! Но если вообще за всю историю брать, то без 3% коррекции росли 131 день до марта 2007.За последние 9 лет было пять обвалов на рынке (когда падение от локального максимума достигало 10%) и десять существенных коррекций (с падением на 7.5% и выше). Последнее раз подобное было в период с сентября 2015 по февраль 2016. С зимы 2016 рынок непрерывно растет. Такой безрассудной серии установления новых хаев не было с 2009, даже 2013-2014 рядом не стоит.Период 2003-2007 характеризуется более умеренным, спокойным восхождением рынка, чем 2009-2017 (там не было коррекций на 10% и более до событий 2007), однако в целом рынок не заносило в столь откровенную идиотию, как сейчас, когда растут вообще без остановки. Хотя был период повышенной идиотии с второй половины 2006 по март 2007, ну и на этом все окончательно закончилось.Ралли 90-х шло по экспоненте, но оно было сильно рванным, особенно во вторую половину 90-х. Падение рынка на 5% и более случалось постоянно, причем даже внутри дня бывало. Сейчас такое представить невозможно.Кстати, уже более 1500 торговых дней, когда не было падения за день на 5% и более!Что касается отсутствия 2% снижения за день, то на данный момент идет 231 день! В новой нормальности такого не было никогда, но было в эпичное ралли 2004-2007, когда свыше 900 дней было без 2% дневного снижения.За 100 лет на американском рынке было 4 кризиса, в результате которых рынко падал в два раза и более. Но текущий кризис показывает невероятные результаты по восстановительной динамике. Рынку потребовалось 5.5 лет, что с учетом инфляции и дивидендов индекс восстановил все потери. Кризис 30-х требовал 7.5 лет, а кризис 70-х почти 10 лет. Сейчас рынок почти на 70% выше докризисных максимумов. Это абсолютно невероятная прыть.Самое мощное ралли за всю историю существования рынков обеспечено тремя составляющими:Рекордными дивидендами и байбеком, иными словами бизнес является главным покупателем американских акций.Беспрецедентных монетарной накачкой рынков со стороны ведущих центральных банков и соответствующим сговором с ключевыми операторами торгов и первичными дилерами по поддержке рынка активов.Создание условий на денежных и долговых рынках (через нулевые или отрицательные ставки), которые способствуют принудительному выталкиванию ликвидности на фондовые рынки со стороны пенсионных, страховых и инвестиционных фондов.Рост рынка не имеет прямого отношению к корпоративным и макроэкономическим кондициям. Рост носит искусственный монетарный характер с манипулятивной составляющей.Но в текущий момент мы имеем то, что денежный поток, который абсорбируется корпорациями на рынке сильно размазывается сверх высокими ценами. Денежный поток за последние 3 года практически не вырос (да, он очень высок, но уже не растет), однако свыше 1 трлн в год инвестиций в рынок при уровне S&P 500 в 2500 это не одно и тоже, что при 1800. Эффект уже другой.Пока работает станок от Банка Японии, ЕЦБ и Банка Англии рынки так или иначе будут расти. Но мы подходим к опасному периоду, когда балансы центробанком раздуты до неимоверных величин и наступает момент пересмотра программ выкупа активов. Чтобы стимулировать отсрочку сокращения баланса ФРС и продолжение монетарного безрассудства у ЦБ Японии, Англии и ЕЦБ, необходимые шоковые показатели на рынках или в макроэкономике. Последние несколько лет, центробанки игнорировали фактор шока для принятия решения о выкупе активов, т.к. был запас прочности по наращиванию баланса. Сейчас ситуация иная, запаса уже нет, чтобы расти дальше – необходимы экстраординарные события.Поэтому рынок к осени должен перейти в свой типичный формат нагнетания страхов перед очередным QE, что уже активно предпринимали в 2010-2012.Ну и последнее. Все, что можно было вогнать в рынок со стороны управляющих – уже вогнали. Рост рынка настолько быстр, что того денежного потока, который генерирует реальная экономика попросту недостаточно для поддержания текущего формата пузыря на рынке. Темп роста слишком высок и уровни запредельные, требуется слишком много ресурсов для удержания.Период аномально низкой волатильности, многогодовое ралли в формате экспоненты без каких-либо откатов, тотальное игнорирование негативной информации и автоматический выкуп при незначительном снижении – все это создало ментальную ловушку. Люди просто не верят, что может быть как то по-другому. Рынок был слишком силен и слишком долго игнорировал реальность. Создалось целое поколение дурбецлов, которые за свою недолгую инвестиционную «карьеру» вообще не знали, что такое снижение рынка. Низкая волатильность побуждала слишком плотно концентрировать ликвидность и повышать плечи.Отсюда любой выход рынка из зоны равновесия создаст такую панику, когда все попытаются пойти на выход и … бах.Я даже не рассматривал корпоративные, финансовые и макроэкономические факторы и риски. Сами по себе тенденции на рынке аномальны, уникальны и беспрецедентны. Такого безумия не было никогда. Если принять во внимание уровень капитализации фондовых рынков, то долбануть может очень сильно.8 августа после установления локального хая произошел прорыв, не удержались. Есть все основания полагать, что харкать кровью могут еще долго.

Выбор редакции
06 августа, 06:24

Курс доллара и потоки капитала

  • 0

Первые 7 месяцев для доллара на глобальном валютном рынке стали худшими с 2002. Доллар падает не только к евро, а ко всем валютам ведущих стран мира. При этом, наиболее агрессивный обвал доллара за последний месяц наблюдается в валютах стран Восточной Европы (Польша, Чехия, Венгрия, Болгария, Румыния), также резкие движения наблюдается в валютах скандинавских стран (Норвегии, Дании и Швеции). Отбой стремительного ослабления доллара фиксируется в фунте Великобритании, швейцарском франке, канадском долларе и рубле.Перед тем, как упасть доллар рос ко всем валютным парам. С июля 2014 по февраль 2015 было 9 месяцев непрерывного роста доллара, что является абсолютным рекордом за 50 лет! За 9 месяцев рост бакса тогда составил больше 25% - столь резкого движения не было никогда! Нечто аналогичное последний раз было лишь в кризис 2008 (с июля 2008 по ноябрь 2008), в тот момент рост бакса составил около 22% в моменте. Т.е. движение в 2014-2015 превосходит кризис 2008 и является наиболее мощным за пол века по скорости роста доллара. Кстати, вместе с ростом доллара обвалился рынок комодитиз (не только нефть рухнула).Центральная причина, почему это произошло, заключается в том, что существенно изменился глобальный вектор денежно-кредитной политики ведущих стран мира. К этому моменту ФРС завершали свое QE и были первые отчетливые намерения о роста ключевых ставок – впервые с 2008. Одновременно с этим, другие центральные банки (особенно ЕЦБ) перехватили инициативу с QE, начав форменное монетарное безрассудство. Вдобавок к этому снижали ставки в ноль, уходя постепенно в отрицательную область.Это спровоцировало массированное закрытие длинных позиций по всему спектру валют и операций керри-трейд. Капитал начал возвращаться в США.В первую очередь, разумеется, начали резать спекулятивные позиций на рынках акций и облигаций (это отражается в платежном балансе в разделе «портфельные инвестиции»).До момента сворачивания QE от ФРС, роста бакса и намерений по повышению ставок, портфельные инвестиции резидентов США во внешний мир достигали 700 млрд долл в год и рухнули до минус 100 млрд. Т.е фактически резиденты не только перестали инвестировать во внешний мир, но и закрывали позиции, возвращая капиталы в США. Это чуть менее агрессивно, чем в 2008, однако сам импульс сопоставим, т.к дельта составляет больше 800 млрд.Но и нерезиденты (иностранцы) распродавали американские активы, выводя деньги из США! Более того, это произошло впервые вообще за всю историю, по крайней мере, с 1972 года. Даже в кризис портфельные инвестиции были в положительной зоне (да, тогда продавали акции, корпоративные облигации и MBS, но это компенсировалось мощным притоком в трежерис). В 2014-2015 и этого не было.Все это привело к тому, что оборот портфельных инвестиций (сумма позиций по чистому инвестированию резидентов и иностранцев) ушел на рекордный минимум и даже в минус!Сейчас ситуация стабилизировалась, трансграничные потоки капитала по портфельным инвестициям ожили, но ощутимо меньше, чем до момента восхождения бакса (с 3 квартала 2014).Если посмотреть накопленную позицию, то можно заметить, что резиденты США за пару кварталов (начало 2015) сократили почти 300 млрд портфельных инвестиции – это полностью аналогично 2008 (3 и 4 кварталу). На текущий момент накопленная позиция не восстановила максимум 2014 по резидентам и чуть выше максимума по иностранцам. Сама процедура распродажи активов зарегистрировалась в платежном балансе с небольшим лагом (движение по баксу произошло в конце 2014-начале 2015), а отображение лишь с 2015.Все это важно потому, что основной источник фондирования дефицита по счету текущих операций в США – это именно профицит по портфельным инвестициям, когда иностранцы скупают акции и облигации американских эмитентов без вхождения в статус стратегических инвесторов.События 2014-2017 уникальны тем, что по потокам капитала эквивалентны кризису 2008. Резкий, экстремальный рост доллара обычно сигнализирует о кризисе ликвидности и/или сворачивании глобальных операций керри трейд в долларе.Что касается 2017, но данные лишь по первому кварталу, хотя наибольшее движение по баксу началось во втором квартале и ускорилось с июля 2017. Ослабление доллара никак негативно не повлияло на способность привлекать портфельные инвестиции (на первый квартал 2017), а общий оборот пока растет.

28 июля, 05:27

ФРС на пороге сокращения своего баланса?

  • 0

ФРС собирается в скором времени начать процедуру сокращения баланса - то, что раньше представить было немыслимо. В рамках новой нормальности ФРС приучила бизнес и рынки капитала к тому, что баланс ФРС может только расти от одной фазы QE к другой. Более того, даже сам факт снижения интенсивности покупок и упаси боже приостановка QE чуть ранее, чем пару лет назад приравнивались к катализатору острой стадии истерики. В дополнение к этому, нулевые ставки казалось вечными, а совокупная сверх мягкая денежно-кредитная политика была по умолчанию и даже не обсуждалась.С тех пор ФРС повысила ставку 4 раза на 0.25% (декабрь 2015, декабрь 2016, март 2017 и июнь 2017). Это не привело ни к обвалу фондовых рынков с общим коллапсом финансовой системы, ни к параличу кредитной системы реальной экономики. Не произошло расширения спрэдов на денежном рынке и каких либо драматических изменений на долговом.Рынки на максимуме, влияния на кредитные ставки по среднесрочным и долгосрочным займам нулевое (немного выросли только короткие займы), а ставки по трежерис (от 5 лет) даже установили рекордно низкие значения за всю историю существования выпусков (в июле 2016 10 летние бумаги торговались с доходностью 1.35%, сейчас 2.3%). В целом средневзвешенные ставки по длинным бумагам в период с декабря 2015 (момент повышения ставок) до настоящего момента на 0.6 п.п ниже, чем с 2009 по 2015. Де-факто, долговой и кредитный рынки проигнорировали цикл повышения ставок ФРС, отражения на реальный сектор нейтральное.Различными механизмами ФРС удается мягко переформатировать денежные рынки, оставляя при этом стабильными долговые и фондовые. Но что там с сокращением баланса?Предварительная ориентировка заключается в следующем: ФРС собирается прекратить процесс реинвестирования средств от погашения с возможным допуском по принудительной продаже, если это будет необходимо. Лимиты установлены следующие: 6 млрд в месяц трежерис и 4 млрд ипотечных бумаг с инкрементацией каждый квартал до 6 млрд трежерис и 4 млрд ипотечных бумаг, но не более 30 млрд трежерис и 20 млрд ипотечных бумаг. Иными словами, спустя год разгонятся и выйдут на лимит сокращения баланса в 50 млрд в месяц.Это будет выглядеть так:Т.е. через ровно два года работы программы сокращения, баланс снизится на 940 млрд (340 млрд первый год и 600 млрд 2 год). Однако, это теория. План предварительный с массой допущений и ограничений. Во-первых, лимиты не директивны и могут быть пересмотрены, во-вторых, программа может работать при соблюдении ряда условий по макроэкономической и финансовой стабильности. Грубо говоря, обвал фондовых рынков, нестабильность на валютных, денежных и долговых рынках достаточны, чтобы процедуру сокращения баланса приостановить.На данный момент нет точных сроков начала процедуры сокращения баланса. При самых фантастических раскладах – уже в сентябре, но маловероятно. Могут попробовать в декабре начать. Более того, даже имеются значительные расхождения по повышению ставок в этом году.Например, ожидания рынка в марте 2017 по повышения ставок в сентябре 2017 были 55%, сейчас только 4%! Что касается декабря 2017, то в марте 2017 ожидали 68% вероятность роста ставок, а теперь только 38%.С докризисных уровней совокупный баланс ФРС вырос с 900 млрд до 4.5 трлн – главным образом за счет скупки активов.Если они начнут процесс сокращения баланса, то получится вот такПока это кажется сомнительным, тем более ФРС явно дали намек относительно того, что нужно сделать для отмены этой инициативы – обвалить рынки. Сентябрь 2017 – это последняя возможность для ФРС в этом году, чтобы дать ориентиры (с целью начала сокращения в декабре). А это значит, что уже в августе события на рынках могут иметь драматический характер, доллар и золото вырастут, фондовые и товарные активы упадут.

24 июля, 05:39

Монетарное безумие ЦБ Японии

  • 0

Банк Японии держит на балансе 39% от всего госдолга Японии – 427 трлн из 1.1 квадриллиона! Темпы выкупа в ТРИ раза превышают объем эмиссии государственных облигаций Японии в 2016-2017.До 2010 за всю свою многолетнюю историю (свыше 130 лет) было выкуплено 50 трлн долгосрочных бумаг и 20 трлн краткосрочных. С 2010 на балансе ЦБ Японии долгосрочных гос.облигаций правительства Японии стало в 8 раз больше (392 трлн долгосрочных и 35 трлн краткосрочных).Как видно, QE сосредоточено исключительно в долгосрочных бумагах.Однако, основные покупки начались только с апреля 2012, т.е. по настоящий момент программа непрерывно работает больше 5 лет! Это самое длительное QE не только в истории ЦБ Японии, но и относительно любых других центральных банков мира.Темп составляет 70-80 трлн иен в год. На июнь 2017 спустились на 51 трлн в год за счет распродажи векселей, но долгосрочные бумаги забирают по 70 трлн иен +Если сравнить все рыночные ценные бумаги на балансе ЦБ Японии (с учетом корпоративного сектора и фондов), то в апреле 2012 было лишь 100 трлн, теперь стало 450 трлн. Следовательно, совокупный QE по всем позициям превышает 350 трлн иен или до 3.5 трлн долларов, если учитывать средний курс иены за период. Относительно ВВП страны и объема финансового сектора, интенсивность QE от Японии почти в два с половиной раза превышает фазу наибольшего свирепства ФРС. Это абсолютно невероятно!На корпоративный сектор (главным образом облигации) приходится всего лишь 6 трлн иен с последние 3 года без изменений.Но фонды и трасты активно выкупаются. Сейчас весь выкуп сосредоточен в ETF, т.е. дефакто скупка фондового рынка напрямую. Суммы не столь велики относительно облигаций, но свыше 15 трлн иен распределили и разогнались почти до 6 трлн иен в год.Кредитный канал фондирования ничтожен относительно величины активов на балансе, но даже он немного растет.Сейчас активы на балансе ЦБ Японии достигают 90% в структуре баланса, совокупные активы превысили 500 трлн иен.Пока не видно никаких намеков на сокращение QE. Уже прошло 5 лет активного выкупа, если еще 3 года в таком режиме, то ЦБ Японии будет удерживать 55% госдолга Японии, а долг вне ЦБ станет меньше 100% к ВВП! Вероятно, они не остановятся до тех пор, пока их не долбанет по полной программе. Это значит, что теоретически они могут не только целиком и полностью закрыть вопрос об источниках покрытия текущего дефицита бюджета (ну откуда же? Монетизация и все дела), но и одновременно с этим решить вопрос об устойчивости госдолга Японии и вытолкнуть в рынок в совокупности более 5 трлн долл! Это не иначе, как вечный двигатель! Пока всякие туземцы продают народное имущество олигархам, чтобы закрыть бюджетные дыры, «прогрессивное человечество» просто «рожают» деньги из воздуха.Несколько лет назад ЦБ Японии снизил ставки до минус 0.1%. Сейчас все бумаги с дюрацией меньше 10 лет в отрицательной зоне. Но и даже на 10 летние бонды ставки около 0.05%. Текущие условия позволят в течение 5 лет рефинансировать до 23% от всего госдолга по отрицательным ставкам, тем самым снизить процентную нагрузку на бюджет.Монетарное бешенство ЦБ Японии позволяет бесплатно закрыть все бюджетные проблемы, одновременно с этим выталкивая триллионы не только на скупку фондового рынка, но и на инвестирование по всему миру на легитимных основаниях. Напечатали 800 млрд баксов в год? 250 млрд идет на покрытие дефицита бюджета, а на «сдачу» можно скупать товарные активы, бизнес по всему миру и так далее. И ведь работает, черт возьми? Это действительно невероятно…

18 июля, 15:53

Чем занимается ЕЦБ?

  • 0

Курс евро достигается максимумов с января 2015 относительно курсов ведущих торговых партнеров. Что вообще происходит с Еврозоне и с политикой ЕЦБ?С декабря 2014 действия ЕЦБ характеризуются чрезвычайно агрессивными действиями на открытом рынке по скупке всего, что «к полу не приколочено». За это время на баланс ЕЦБ пришло свыше 1.9 трлн евро активов. Интенсивность операция ЕЦБ сопоставима с периодом наибольшего свирепства ФРС США.В дополнение к этому, ЕЦБ понизил ставку до отрицательного значения в июне 2014 и усилил до минус 0.4% в марте 2016Так что же скупает ЕЦБ и какие программы?Corporate sector purchase programme – выкуп корпоративных облигаций со сроком погашения от 6-месяцев до 30-лет инвестиционного класса нефинансовых компаний, созданных в зоне евро. Программа действует с июня 2016. На 14 июля 2017 объем покупок корпоративных облигаций составил 100 млрд евро. В среднем ежемесячно скупают 7.5 млрд евро корпоративных бондов.История покупок отражена ниже.Covered bond purchase programme – Выкуп покрытых активами облигаций эмитентов Еврозоны. Оценочная стоимость всех покрытых активами облигаций составляет около 3 трлн евро для всех евро эмитентов. Со стороны ЕЦБ в период с октября 2014 выкуплено на 14 июля 2017 224 млрд евро.Средние темпы покупок имеют затухающую тенденцию: в 4 квартале 2014 были 12.5 млрд евро в месяц, в 2015 году 9.5 млрд евро, в 2016 году 5.5 млрд евро, а в 2017 чуть больше 3 млрд.ЕЦБ устанавливает лимит до 70% владения на совокупный объем эмиссии каждой конкретной облигации эмитента в рамках покрытых облигаций. Однако нет лимитов на дюрацию облигации и объем эмиссии.Asset-backed securities purchase programme – выкуп структурированных продуктов/деривативов, обеспеченных активами. Также, как и с покрытыми облигациями, лимит на транш составляет 70% В отличие от облигаций, объем выкупа смехотворный, хотя программа действует с ноября 2014. К июлю 2017 всего лишь 24.2 млрд евро, при этом с июня 2016 интенсивность покупок резко снизилась в среднем до 300 млн евро в месяц.Public sector purchase programme – основная программа ЕЦБ, через которую проходит прокачка ликвидности. Это выкуп государственных облигаций стран Еврозоны. Начало действия программы – март 2015. В первый год работы программы выкуп активов достигал 50 млрд евро в месяц, с апреля 2016 по конец 2016 резко вырос до 70 млрд, а в 2017 составляет 61 млрд, при этом с апреля 2017 объем выкупа балансирует около 50 млрд евро в месяц. Совокупный выкуп составил 1.64 трлн евро! Сведение для всех программ:С кумулятивным эффектом выходит почти 2 трлн евро для всех программ, из которых 1.64 трлн приходится на выкуп государственных облигаций.Период наибольшего обострения и агрессивности у ЕЦБ по скупке активов пришелся на апрель 2016-ноябрь 2016 – тогда скупали почти по 82 млрд евро в месяц, сейчас спустились до среднего уровня в 60 млрд евро, т.е. это под 720 млрд евро годовых.ЕЦБ планирует скупать активы, как минимум до декабря 2017, а это еще 350-380 млрд евро в рынок. Таким образом, вся программа QE от ЕЦБ может превысить 2.3 трлн евро. Для сравнения, все фазы QE от ФРС составили 3.7 трлн долларов или 3.3 трлн от равновесного уровня активов 2007 года. ЕЦБ вышел на рынок через неделю после того, как ФРС завершил свои «эпохальные» QE. Принцип согласованной эмиссии в новой нормальности заключается в том, что поступление ликвидности от ЦБ мира должно идти бесперебойно и перманентно. Как только заканчивает ФРС, начинает ЕЦБ и/или Банк Японии и наоборот.Баланс ЕЦБ достиг 4.2 трлн евроРаньше основным источников фондирования контрагентов в еврозоне были кредиты, теперь ЕЦБ перешел к современной практике - скупке активов.Структура баланса ЕЦБУчитывая, что инфляция в Еврозоне уже подходит к 2%, а финансовая и макроэкономическая ситуации остаются стабильными, мотивов для расширения или даже для сохранения программы не так много. А это значит, что как это бывает в новой нормальности, рынком и первичными дилерами будут создаваться соответствующие условия, стимулирующие ЕЦБ и другие центральные банки к продолжению монетарного безумия.Что касается курса евро, то 1.15 является избыточным, приняв во внимание сопоставление баланса ЕЦБ и ФРС, дифференциал процентных ставок и трансграничные потоки капитала. Отсюда следует евро продавать. Что касается курса валют, то это в продолжении обзора центральных банков (планирую рассмотреть остальных безумцев).

11 июля, 06:01

Дивидендные истории в России. Статистика закрытия гэпов

В этом году стремительность закрытия дивидендных гэпов поражает, но как обстояли дела раньше? Сколько времени требуется для закрытия див.гэпа?Акциям Газпрома с 2007 по 2011 везло, гэп закрывали в тот же день, но и дивиденды никогда не превышали 2%. Как только выросли дивиденды, так и начались сложности. В 2012 году при дивах в 8.97 руб и отсечке на уровне 165 руб потребовалось 89 торговых дней, чтобы вернуться на тот же уровень. В 2013 44 дня, в 2014 80 дней, в 2015 31 день, а в прошлом году 80 торговых дней. Другими словами, чтобы за 5 лет отбить дивиденды в Газпроме в совокупности на 37.25 рублей необходимо было 324 торговых дня. Если в прошлые 5 лет вы бы инвестировали в Газпром фиксированную сумму в рублях, например, 1 млн руб в последний день перед закрытием реестра, то примерно за 16 календарных месяцев смогли бы получить около 250 тыс рублей.Это один из худших показателей среди всех крупных компаний на ММВБ. Газпром отличается тем, что всегда падает и очень неохотно растет. Однако, это все равно заметно выше любого вида депозита в банках.В таблице «дни» - это количество торговых дней после закрытия реестра, в течение которых акция закрывала дивидендных гэп. «минимум» - минимальная достигнутая цена в процессе закрытия гэапа, а «мин (%)» - величина падения в % от закрытия реестра до самого минимума в дивидендном гэпе. На примере Газпрома с 2012 по 2014 инвесторы терпели в худший момент около 17% убытка от последней котировки перед закрытием реестра.У Сбербанка раньше были низкие дивы, поэтому и закрытие гэпов стремительное за исключением 2014 года, когда попали на негативную конъюнктуру. Именно в этот момент США и ЕС начали вводить санкции против банковского сектора, чуть позже начался коллапс рубля и банковской системы России, а потом отходняк.Инвестируя фиксированную сумму в Сбербанк, можно было бы получить около 10% доходности примерно за календарный год ожидания. Статистику смазывает 2014. В таблице лимит 226 дней – это значит, что котировки не достигли предыдущего закрытия реестра до момент но момента истечения года. В целом, раньше Сбер был не самым выгодным в контексте дивидендной доходности.Самая доходная компания на ММВБ – это Роснефть (с точки зрения скорости закрытия гэпов). За последние 10 отсечек был только один год, когда закрытие гэпа шло больше ОДНОГО (!) дня, во всех остальных случаях закрывали в тот же день. За последние 5 лет можно было получить почти 20% доходности за 1 день! Даже торговля наркотой не сравнится! )Лукойл выплачивает промежуточные дивы в декабре и основные в июле. Совокупная доходность за последние 5 лет почти 30% при фиксированной сумме инвестиций. Для реализации этого потребовалось бы всего 57 торговых дней. Это значит, что если видите отсечку Лукойла, то входите под дивы, либо выкупайте рынок на следующий день. Возврат инвестиций очень быстрый.Сургут обычка не балует доходностью – жалкие 10% за 5 лет при фикс.сумме, но зато в тот же день! Быстро и гарантированно!Сургут преф совсем другая история. Безумные 65% доходности за 5 лет, но и ждать бы пришлось свыше 347 торговых дней. Гэп 2016 года не закрыт до сих пор. Прошлый год смазывает статистику. Но вот в 2015 год давали 21% доходности, которая полностью возвращалась за 18 торговых дней (это меньше календарного месяца)ГМК Норникель является самой щедрой компаний не только в России, но и в мире. ГМК отличается запредельным показателем, как дивидендной доходности, так и нормой выплаты дивов к величине операционного денежного потока. По сути все деньги, которые зарабатывает ГМК – возвращает инвесторам.48.2% доходности за 5 лет – это очень много для такой крупной компании. Для этого чисто формально требовалось более 490 торговых дней, однако закрытие в сентябре 2015 было на хаях (потом обвал цен на никель) и с тех пор рынок так и не вернулся к тем уровням. Однако, если проследить более широкий ряд, то видно, что ГМК имеет специфику быстрого закрытия гэпа за исключением тех случаев, когда цены экстремальные или искусственно разогнанные. Обычно в пределах недели, реже 1.5-2 месяца. В 2007 также закрыли менее, чем за пол месяца.Есть еще одна компаний среди металлургов, которая платит огромные дивиденды – это Северсталь. За 5 лет свыше 36% доходности и молниеносно – за 53 торговых дня, если не считать последнюю отсечку на хаях.На ММВБ есть еще несколько рекордсменов. МТС за 5 лет обеспечили 44% доходности, однако статистика закрытия гэпов противоречивая. Есть 1 незакрытый гэп от 2014, есть очень долгое и нужное закрытие в 2015, в остальных случаях в пределах месяца крыли.Ростелеком гораздо менее щедрый, чем МТС, что обусловлено достаточно отвратительными операционными показателями. Но 19% за 5 лет дали, но за 381 день, причем гэп 2016 так и не закрыли. Ростелеком, как и Газпром падает практически всегда.У Мегафона 32%, но за 4 года. В целом норма выплаты Мегафона ниже, чем у МТС, но очень высока, как по мировым, так и по российским меркам. Статистику искажает непрерывно нисходящий тренд, который продолжается с 2012.Но и есть еще … кто бы мог подумать? Акрон и М.Видео.У Акрона 35% доходности за 5 лет и в целом приемлемая статистика закрытия. Т.е. если это не локальный хай и не мешает внешняя конъюнктура, то закрывают за считанные дни.Но М.Видео?! 58% доходности получите и распишитесь!Сегодня закрытие реестра у СистемыДив.доходность сейчас для Системы рекордная 6.5%, раньше закрывали все в тот же день, либо за 3-4 (2014 исключение из-за рейдерского захвата Башнефти). Хотя понятно, что на данный момент в иерархии приоритетов у Системы политический риск и тут может быть все, что угодно.Итак, чемпионы по дивидендам: Сургут преф, М.Видео, ГМК, МТС, Северсталь, Мегафон, Акрон, Лукойл и Газпром. Первые 6 обеспечивают фантастические 30%+ доходности за 5 лет, а у Лукойла профит больше, чем у Газпрома, плюс к этому Лукойл кроется за считанные дни.Стратегия игры на закрытие гэпов – это центральная и фундаментальная инвестиционная идея. Ничто не работает так слаженного, как это. Во-первых, див.гэп противоречит здравому смыслу и не имеет рационального фундаментального обоснования (не считая блокировки арбитража), а во-вторых, реинвестирование полученных дивидендов по рынку так или иначе форсирует котировки.Торговля макроэкономическими, политическими или корпоративными новостями даже не идет в сравнение. Выход сопоставимой положительной новости в момент времени t2 не гарантирует реакцию, эквивалентной t1. При t1 может быть рост на 3%, а при t2 может быть ничего или даже падение, хотя новость сопоставима. Поэтому даже инсайд новостей не гарантирует доходность. В один день при сокращении запасов нефти на 2 млн баррелей котировки могут вырасти на 4%, а на следующей недели упасть на 4%, хотя также сокращение запасов.Но при игре с гэпами нужно оценивать предшествующую тенденцию, совокупные урони и ожидаемую конъюнктуру рынка, иначе может получиться, как со Сбером в 2014 или с Северсталью, когда на 1000 фиксанулись после роста цен за пару лет в 5 раз.Что касается ближайших перспектив, то просматривается разгон Газпрома под отсечку до 130, чтобы потом упасть до 122 и тошнить в диапазоне 118-126 до сентября, Сургут могут дернуть на 5% и ФСК удерживать.Скорость закрытия гэпов столь быстрая, что зачастую выгодно брать маржинальные ресурсы, т.к. возврат инвестиций кратно быстрее и больше, чем ставки за привлеченные средства. Здесь нет энергетики, т.к. у них нет дивидендной истории (платить начали только в 2015 на траектории роста акций в несколько раз и очевидно, что там все быстро закрывали).

Выбор редакции
07 июля, 06:21

Дивидендные истории в России

  • 0

Центральная инвестиционная идея, которая работает из года в год – это игра на дивидендах и/или закрытии дивидендного гэпа. На следующий день после закрытии реестра акционеров акции падают примерно на величину дивидендов. С точки зрения фундамента – это абсурд и не имеет обоснований, т.к в среднесрочной и тем более долгосрочной перспективе устойчивый денежный поток, тем более тот, который распределяется среди акционеров всегда повышает стоимость бизнеса, либо делает его лучше рынка. Здесь же получается наоборот – чем выше дивиденды, тем сильнее падает капитализация компании. Против этой аномалии и заключается инвестиционная идея.Логика падения акций после отсечки заключается в несовершенстве методики регистрации списка акционеров. Ранее и сейчас действует упрощенная процедура, при которой идет фиксинг реестра в момент отсечки и соответствующие выплаты по обновленному списку акционеров. Это в свою очередь естественным образом повышает спекулятивную составляющую. Логично, что можно быть год вне рынка, войти под отсечку, получить безрисковые 6-10% доходности, на следующий день выйти и прокатиться так по оставшимся бумагам.Рынок устраняет эту неэффективность. Если вы видите арбитражные и безрисковые моменты – считайте, что их уже нет. Эффективный рынок отличается тем, что устраняет очевидные арбитражные моменты, отсюда, кстати не получится войти в длинную позицию на акциях и зашортить фьючерсы. Рынком такие банальные схемы учитываются.Для исключения спекулятивной составляющей в дивидендных историях было бы правильно сделать взвешенный список акционеров и вообще исключить отсечку реестра. Суть заключается во времени владения бизнесом. Например, компания объявляет годовые дивиденды в 10 рублей за акцию и если инвестор находился в акциях весь календарный год, то получает все 10 рублей, если пол года, то 5 рублей, если 1 месяц, то 0.83 рубля, а 1 день = 0.027 руб (1/365*10). Очевидно, что не имеет значения момент входа между периодами выплаты дивидендов, а имеет значение лишь время удержания акцией.Это справедливо для всех сторон, в том числе и для компании, т.к. больше всех (в расчете на акцию) получает тот, кто дольше всего удерживал и тем самым более лоялен, а однодневные спекулянты не получают ничего. Такая схема никак не затрагивает общую сумму дивидендных выплат, а лишь более справедливо распределяет их среди акционеров. Например, человек мог находиться в акциях 360 календарных дней и буквально за неделю до отсечки по различным обстоятельствам выйти, продав долю спекулянту, который вошел под дивы. Сейчас долгосрочный инвестор не получит ничего, а спекулянту выплатят дивы, а правильнее было бы наоборот.Это позволит исключить нерыночные операции по манипулированию рынком до и после отсечки, когда происходит раскачивание стоимости бизнеса в отрыве от фундаментальных факторов. Но это лишь предложение, а пока работаем по тем правилам, которые есть.Итак, в 2017 году из крупных представителей российского бизнеса дивидендный гэп закрыли почти все(Новатэк, ВТБ, ММК, Фосагро, НЛМК, Сбербанк, ИнтерРАО, ОГК2, Северсталь, Магнит, ГМК Норникель, Роснефть). Самое быстрое закрытие в течение нескольких часов у Роснефти. Наиболее мощная восходящая динамика (свыше 10%) после закрытия реестра у Северстали, ММК и НЛМК и ОГК2. В пределах 10 рабочих дней гэп закрыли практически все из списка, кроме Сбербанка и ММК. Не закрыли гэп до сих пор Московская Биржа, ЛСР и Юнипро, но последний лишь в конце июня фиксанул, а первые два последние дни активно растут.С точки зрения стратегии игры на закрытие гэпа 2017 выдался очень удачным. Компании обязаны выплатить дивиденды в течение 10 рабочих дней после отсечки и как совпадение – примерно столько времени занимает закрытие дивидендного гэпа в этом году. Чистый профит!Причем, играть можно с двух сторон. Можно выйти на дивы и ждать возврата цены акции «в ноль» (под закрытие реестра), а можно просто выкупить на следующий день, не входя в список акционеров под дивы. В обоих случаях доходность будет сопоставима, однако в первом случае несколько выше. Дело в том, что не всегда акции падают ровно на величину дивов, зачастую чуть меньше. Другими словами, входить под отсечку как бы безопаснее, но минус в том, что образуется разрыв ликвидности по счету. Приход дивидендов в периоде до 10 рабочих дней, а убыток образуется на следующий день.Во всяком случае, закрытие гэпа в этом году происходит очень стремительно по всем бумагам и ожидаемый тайминг около 6-10 торговых дней.Вчера фиксанули Лукойл, МТС и Русгидро, днем до этого Татнефть и Ростелеком. Следуя тенденциям и энергетике в 2017, к отсечке Газпрома и ФСК эти могут уже отрасти. В любом случае, игра на закрытие гэпа наиболее очевидная инвест.идея в данный момент.Дивидендные стратегии на самом деле значительно более сложные. Самый примитивный вариант – войти в последние минуты перед фиксом. Однако, для максимизации доходности нужно учитывать множество факторов и специфику каждой конкретной акции. В определенных ситуациях и некоторые акции имеют склонность к разгону перед отсечкой и нужно выбрать правильно тайминг (это может быть неделя, две или даже месяц до закрытия реестра), а бывает наоборот.Например, если касаться 2017 года, то очевидно разгоняли акции Лукойла и Роснефти, но с другой стороны металлурги (ММК, НЛМК, ГМК) были на многомесячных минимумах перед фиксом, как и Сбербанк, Ростелеком и МТС. Мегафон на исторических минимумах, но пару дней назад разогнался от минимумов более, чем на 6%, как и энергетика (ФСК, Русгидро).Прошлая моя статья, где я говорил об аномалиях подтвердилась. Действительно, панические продажи 15 июня и рекордные объемы сформировали дно. Снижение капитализации после рекордных дивидендных выплат такая же аномалия, против которой необходимо играть. Это противоречит здравому смыслу и фундаментальной базе.Но не в лоб. Если компанию очевидным образом разгоняют, отклоняя цену от средневзвешенной (как Аэрофлот и Татнефть, например), то стратегия закрытия гэпа может не сработать.Кстати, западные рынки повалились, но это не находит вообще никакого отражения в рублевой стоимости российской фонды. Вообще, в 2017 году у нас не просто отсутствует корреляция, она отрицательная. В мае и июне, когда западные рынки росли, у нас были панические продажи аля 2008, сейчас, когда они падают – мы растем. Тут, как говорится, свои истории и законы ) В июле, августе как минимум десятки миллиардов рублей дивидендов (из более 1 трлн выплат) может быть реинвестировано по рынку. Учитывая низкую ликвидность и тонкость, это должно несколько поддерживать капитализацию. Посмотрим, что из этого выйдет.

04 июля, 06:11

Оценка стоимости российского бизнеса

  • 0

Выручка крупнейших публичных компаний нефинансового сектора, представленных на ММВБ составляет 28,5 трлн руб (95% от всех публичных компаний на ММВБ), операционная прибыль 4.6 трлн, чистая прибыль 3.3 трлн, объем активов 56.5 трлн, кэш и долгосрочные ликвидные финансовые инвестиции 5.7 трлн (из которых один Сургутнефтегаз держит 2.2 трлн!), краткосрочные и долгосрочные рыночные долги 13.5 трлн, капитал 30.9 трлн, чистый операционный денежный поток 5.8 трлн, инвестиционный поток минус 4.2 трлн, а финансовый поток минус 1.43 трлн. Объем дивидендных выплат в 2016 году чуть больше 1 трлн.В 2017 году дивиденды могут превысить 1.2 трлн и станут рекордными за всю историю, как по абсолютной величине, так и по дивидендной доходности. Текущая капитализация представленных компаний (на 03.07.2017) составляет 23.1 трлн, а фри-флот лишь 7 трлн!В таблице: OCF – операционный денежный поток, ICF – инвестиционный денежный поток, FCF – финансовый ден.поток. Долги – краткосрочный и долгосрочный долг в кредитах и облигациях. Кэш – наличной и эквиваленты + ликвидные финансовые инвестиции.Количество акций, находящихся в свободном обращении составляет всего 30%. По сути весь нефинансовый сектор России оценивается на 120 млрд долл –из тех, что в свободном обращении. Этот объем учитывает, как российских, так и зарубежных крупных инвесторов в лице банков, инвестиционных фондов, пенсионных фондов и других финансовых структур, обеспечивающих генеральный денежный поток в акции. Тут и физические лица сидят.Если учесть ВТБ, Сбербанк и Мосбиржу, то капитализация 27.5 трлн, а фри-флот 9.2 трлн (а все компании на ММВБ чуть меньше 10 трлн), что в полтора раза больше объемы рынка ОФЗ. Конечно рынок капитала в России ничтожный по сравнению с денежным рынком. На текущий момент денежная масса M2 в России около 40 трлн. Если соотнести пропорцию всей капитализации публичного бизнеса к денежному рынку (НЕ фри-флот), то в развитых странах фондовой рынок примерно в два раза дороже денежного, в России сейчас 0.8. Кстати, похожее/близкое соотношение капитализации рынка к выручке компаний. В России сейчас 0.81, тогда как по США например 2.1Из нефтегаза сверхдорогим по российским меркам является Новатэк, а сверхдешевым Газпром и Сургутнефтегаз (последний имеет капитализацию, которая в 3.5 раза ниже чистых собственных средств – капитала!). Самая дорогая компания в России (среди крупных) – это Яндекс, потом Полюс золото, Новатэк и ПИК. Сравнение Транснефти некорректное, т.к. на бирже представлены префы.Из металлургов почти ничто стоит Мечел, а достаточно дорого ГМК Норникель, хотя ГМК компенсирует свою капитализацию невероятно высокими, рекордными по мировым меркам дивидендами.Капитализация российского нефинансового сектора к операционной прибыли составляет всего 5, а к чистой прибыли около 7 – это в 3-3.5 раза дешевле развитых стран и примерно в два раза ниже развивающихся.Капитализация к активам 0.41. Самыми дешевыми является Мечел, АФК Система, Газпром, Сургут, а самыми дорогими Яндекс, Новатэк и Магнит.Капитализация к капиталу для всего рынка 0.75 – это примерно в 3 раза ниже ведущих стран мира.Капитализация к операционному денежному потоку в сущности схожа в сравнении с EBITDA, но гораздо более репрезентативный показатель. Операционный денежный поток показывает тот реальный денежный поток от бизнеса, которым располагает компания после исполнения операционных обязательств между контрагентами, изменения баланса запасов, кредиторки/дебиторки и налоговой задолженности. Именно из этого потока производятся инвестиции и платятся дивиденды. По этому коэффициенту выходит всего 4. Т.е. 4 года требуется российскому бизнесу, чтобы сгененировать денежный поток сопоставимый с капитализацией.Совершенно абсурдная стоимость бизнеса у Газпрома, Мечела, АФК и Россетей. Дорого стоит Магнит, Новатэк, Пик и Яндекс, который не отображен в виру разрыва графика )Кстати, в июле на рынок поступит 600 млрд рублей дивидендов! Это должно летом удерживать фондовый рынок от падения, но с другой стороны может ослабить рубль из-за передоза новой ликвидности.

Выбор редакции
27 июня, 05:01

Приговор системе?

  • 0

Четверть века имитации бурной деятельности по повышению прозрачности судебной системы России и доверия к ней привели к откровенной клоунаде. Та самая ситуация, когда суды превращаются в ярмарку решений, где конечный вердикт подкрепляется и формируется степенью приблатненности участников судебного процесса непосредственно к суду и размером кошелька. Иными словами, прав не тот, кто прав или у кого лучше доказательная база, а прав тот, у кого сильнее административный ресурс, лучше связи и больше денег.Отсюда вытекает тривиальный тезис – судебная система в России не занята рассмотрением баланса доказательной базы истца и ответчика и вынесением решений в соответствии с законом, а занята торговлей решениями. Чистая аукционная и естественно коррумпированная среда, где победитель определяется уровнем своего могущества в пищевой цепи кремлевской шоблы.Следовательно, из этого вытекает другой тезис – в отсутствии свободной, беспристрастной и независимой судебной системы выстраивание цивилизованной страны априори невозможно. Подрываются сами основы государственности (страны, претендующей на цивилизованный статус), когда одной из центральной задач государства является гарантия защиты интересов субъектов экономики в рамках очерченных правил, норм, регламентов и законов. Если этого нет, то и государства не существует. Есть мафия или конгломерат более широких бандитских группировок. Когда суды превращаются в ярмарку решений, то начинают доминировать бандитские законы, где прав тот, кто сильнее (кто богаче и/или лучше доступ к админ.ресурсу).Процесс Роснефть-АФК Система очень интересный. Прежде всего тем, что ответит окончательно на вопрос, в какой стране мы живем (в цивилизованной или мафиозной), и есть ли вообще будущее у России? Этот процесс с высокой вероятностью будет преподаваться на лекциях в юрфаках и экономфаках престижных Вузах (о том, как НЕЛЬЗЯ строить государство и экономику), о нем напишут несколько книг или даже снимут фильмы. Но вне всяких сомнений он будет иметь долгосрочные последствия для инвестиционного и делового климата в России.Собственно, на данный момент баланс мнений профессиональных участников торгов и бизнеса, как в России, так и за рубежом таков, что Россия – мафиозная страна, где коррупция и клановость/кастовость являются теми самыми скрепами, на которых базируется российская государственность. Отсюда вытекает радиоактивный статус инвестиционного климата, что подтверждается:В рекордно низкой концентрации (по прямым и портфельным инвестициям) неаффилированных международных инвесторов в экономике России среди крупных стран мира (ВВП которых больше 200 млрд долл). Ниже России: Иран, Нигерия, Египет, Венесуэла, Пакистан.В рекордно низкой оценке рынка капитала России по финансовым коэффициентам. Я естественно не сравниваю рынки капитала в России с США, Великобританией, Японией, Германией или Швейцарией. Это другая галактика, другое измерение. Но даже если брать Бразилию, Турцию, Индию, Китай, Саудовскую Аравию, Южную Африку, то их бизнес стоит в разы дороже нашего. Сейчас в мире нет ни одной страны, которая котируется по фин.коэффициентам ниже, чем Россия (понятно среди тех, у кого есть фондовый рынок с совокупной капитализацией от 100 млрд долл)Россия вечно на дне. Иностранцы Россию обходят, как прокаженную, а резиденты пытаются уехать. Мы вроде бы как много и последовательно ругаем тех, кто вывозит капитал из России или переезжает в другие страны, чтобы иметь перспективы (работать по найму или строить собственный бизнес).Я не беру околокремлевскую шоблу или придворных олигархов, которые последовательно вот уже как 25 лет вывозят награбленное в Лондон, Нью-Йорк, Париж, Франкфурт или Цюрих, а тех, кто никак не связан с политикой, приватизацией 90-х и властями.В России много талантливых предпринимателей, которые имеют энергетику, энтузиазм, знания и возможности строить экономику нового типа. У них есть выбор: связаться на начальном этапе с крупной транснациональной корпорацией, сформировать первоначальный капитал, поднабраться опыта и открыть собственный бизнес там, где права собственность что-то значат, и где есть гарантии защиты своих интересов в судах. Либо же второй вариант: остаться в России и вкусить все прелести феодализма, чиновничьего беспредела, судебного волюнтаризма, отсутствия прав частной собственности и рисков попасть под раздачу масок шоу.Попросту говоря, заглотить по полной все эти политические риски. Очевидно, что если ты не из кооператива «Озера», то риски залечь в деревянном "макинтоше", в клетке, либо с отжатом бизнесом кратно возрастают. Не занес вовремя куда надо и жди гостей. С такими издержками и рисками трудно строить бизнес.Лично мне кажется, это одна из основных причин, почему постиндустриальная, цифровая экономика нового типа в России находится в зачаточном положении, хотя российские ИТишники являются мировым ТОПом, а предпринимательская жила ничуть не хуже, чем в развитых странах. Люди просто не верят в справедливость системы, нет условий под бизнес, нет их от слова совсем. Нет судов, нет понятных правил игры.Просто тот, кто с мозгами и с потенциалом предпочитает не рисковать, а осесть в более предсказуемой и понятной среде без политических рисков. Антипатриотическая позиция? Соглашусь, но извините, когда государственное рейдерство фактически легализовано, и твой бизнес может быть отжат в любой момент по прихоти начальства (там сверху), а в ручных, карманных судах ты НИЧЕГО, никогда и ни при каких обстоятельствах не сможешь доказать, то что остается делать талантливой и перспективной молодежи? Подгнивать, каждый день опасаясь, что генератор случайных выстрелов и бизнес отжимов тебя обойдет? Сложно сказать. Но такова реальность.Дело Роснефти-АФК Системы не для плебса, который ежедневно в прайм тайм изрыгает свинячий восторг после очередного приема госпропаганды о том, как мы в очередной раз всех победили и всех переиграли. Это для другой аудитории – профессиональные финансовые инвесторы, корпоративные менеджеры, предприниматели – те, кто обеспечивает инвестиции и определяет будущий облик экономики. Внутрикорпоративные разборки по умолчанию не понятны широкой аудитории.И что эти профессионалы видят? Абсолютный идиотизм, граничащий с запредельным абсурдом и тотальным сюрреализмом. Любой опытный юрист, что в России, что за пределами страны скажет, что в цивилизованный стране подобный иск имел бы 0% шансов или около того. Но мы то в России. Делу не просто дали ход, а уже даже арестовали активы АФК Системы под обеспечение иска. У меня нет статистики судебных решений по аналогичным делам по России и миру (хотя бы просто потому, что таких безумных исков надо еще поискать), но я не нашел похожего случая, чтобы во внесудебном порядке (де-факто задним числом, кулуарно) БЕЗ рассмотрения дела по существу арестовывали активы на сопоставимую сумму. Есть или вообще что то похожее? Дайте знать.А так можно целую бизнес схему построить по рейдерству. Подаешь заведомо идиотский иск против наших топов на квадриллион рублей (так, чтобы суд в внесудебном порядке арестовал все активы), пользуешься моментом временного (или постоянного?) устранения конкурента и ... профит! Это же прям какая то судебная инновация?! Захотел придержать конкурента? Выбил его из игры на годик фейковым иском! Прелестно!Учитывая, с какой скоростью работает судебная система России, и как выносятся решения даже по одноклеточным делам на условный «мешок картошки», - та стремительность, которая имеет место быть в деле АФК Системы как бы намекает на явную ангажированность и предвзятостью.Вообще, конечно, то, что происходит – это за гранью, типичная самоубийственная политика. Никто уже не сомневается, что у властей не было, нет и очевидно не будет государственных интересов, никто не думает о будущем, но … Вот вы говорите санкции США и ЕС. Да какие к черту санкции США и ЕС, когда у нас есть Кремль, который вводит такие санкции против России, что вся эта западная шушера низвергается в оцепенение.Чувствую 100-летие октябрьской революции и предвыборная эпопея будет отмечаться жарко. Мало, кто делает для подрыва государственности больше, чем сам Кремль.Если эта клоунада с АФК Системой завершится по худшему сценарию, это лишь ускорит процессы развала в стране (об инвестициях естественно нужно забыть будет навсегда, по крайней мере, с этой шоблой). Если же по лучшему сценарию (полная отмена иска), то безусловно выступит стабилизирующим фактором, но баланс сентимента уже в негативной стороне. Как говорится, осадочек останется. Посмотрим, что из этого выйдет, но пока Кремль выносит приговор не Системе, а системе (государственной). В заголовке статьи не было опечатки.Но чего Кремлю не занимать, так как это умение множить врагов и ненавистников. Учитывая, что в мире нет НИ ЕДИНОЙ страны, которая находится в стратегическом партнерстве с Кремлем (даже Батька залупается), но даже внутри страны, среди тех, кто был изначально лоялен властям - > власти смогли переформатировать лояльных и антилояльных. Ненавистники Кремля воистину множатся в геометрической прогрессии.

Выбор редакции
23 июня, 06:19

Альтернатива банковским вкладам в рублевой зоне

  • 0

По мере снижения процентных ставок банковских вкладов актуализируется вопрос о направлениях инвестиций. С 2015 наиболее оптимальным решением по соотношению риск/доходность являются ОФЗ, т.к. с 4 квартала 2015 обеспечивают стабильный положительный процентный дифференциал относительно среднесрочных вкладов в крупнейших российских банках, как минимум на 3 п.п, а сейчас уже на 4 п.п. Но в виду сниженной инфляции в перспективе следующих 12-16 месяцев ставка рефинансирования ЦБ РФ может упасть до 6-7%, что очевидно не будет компенсировать, по крайней мере валютных рисков. Что есть еще в рублевой зоне?В 2017 ожидаются рекордные дивиденды российских компаний. За последние 2 года наблюдается устойчивая тенденция на рост прибыльности всего спектра ликвидного российского рынка, за исключением разве что нефтегаза. Из хронических убытков или околонулевой прибыли вылезли металлурги (особенно Мечел, ММК и НЛМК), энергетика (ФСК, ИнтерРАО, Русгидро, Мосэнерго, группа компаний МРСК). Банки в 2017 могут показать рекордную прибыль, что не сравнивать с едва ли не полным коллапсом в 2015, а Аэрофлот сумел преодолеть кризис отрасли 2014-2016 и выходит на свои максимальные показатели. Объем выплаченных дивидендов вышеуказанных металлургов, энергетиков, транспорта и банковского сектора кратно (буквально в десятки раз) выше, чем в 2013-2014. Наибольший вклад внесла энергетика, также Сбербанк, Алроса, Аэрофлот.В целом, учитывая днище на рынке, дивидендная доходность даже на фоне не сильно впечатляющих дивидендов (в рублевом выражении) нефтегаза на очень высоком уровне. С 1 июня 2017 в России начался дивидендный сезон и будет продолжаться до 18 июля 2017, когда эпопея завершится на Газпроме.Банки и металлурги «отсеклись» уже, впереди нефтегаз, энергетика, телекомы. Для 85% компаний из этого списка дивидендная доходность является наибольшей в истории, а для половины доходность выше средних ставок вкладов в крупнейших банках.Российских рублевый рынок акций защищен от валютных рисков, что показал опыт 2014-2015, когда на фоне коллапсирующего рубля произошла переоценка рублевой стоимости и многие компании выросли в 2-3 и даже в 5 раз. Это возможно основное преимущество фондового рынка по сравнению с ОФЗ. Хотя частично, валютный риск хэджирует инфляционная бумага 52001.Средняя дивидендная доходность ликвидных акций сравняется с средними ставками по ОФЗ в 2018 году, а учитывая исторически самые низкие уровни рынка, - сохраняется впечатляющий потенциал для положительной переоценки бизнеса в долгосрочной перспективе. Все это на траектории перераспределения капиталов из денежного и облигационного рынка в акции со стороны влиятельных структур и игроков. Похожая логика сработала на развитых рынках, когда прижатые ставки к нулю вынудили институциональные структуры выводить капиталы на фондовые рынки. Сейчас в России сохраняется наиболее негативная пропорция соотношения доли денежного+облигационного рынка к фондовому.Ранее я показывал, что в макроэкономическом разрезе и по мультипликаторам текущие уровни рынка самые низкие вообще за всю историю торгов. Даже ниже, чем в 1998, если сравнивать с рублевой денежной массой и номинальному ВВП. Я не затрагиваю тему иностранных капиталов. Это вообще никак не интересно. Во-первых, текущая концентрация иностранного спекулятивного капитала в российского рынке самая низкая с 2004-2005 годов, попросту говоря, выводить нечего. Там с 2011 года выводят непрерывно вот уже 6-7 лет. Во-вторых, уже сейчас в подвешенном состоянии находится не менее 3.5-4 трлн рублей со стороны резидентов (инвестиционные, банковские структуры, различные влиятельные деятели). Пока эти капиталы сосредоточены в денежном и преимущественно в облигационном рынке (ОФЗ). Это будет продолжаться, пока реальные ставки по ОФЗ достигает 5%+ Но маловероятно, что инфляция удержится около 4%, а скорее всего дернется к равновесному уровню 6-7%, а ставка в 2018 ожидается как раз около этого уровня, т.е. реальные ставки будут равны нулю.Поэтому так или иначе, но кто нибудь обязательно рыпнется, тем более теже самые российские банки имеют наименьшую активность в фондовом рынке за десятилетие (все ушли в ОФЗ).Если говорить про себя, то в дивидендный сезон концентрацию капитала на фондовом рынке доведу до 90-95% от совокупного (+ на товарном рынке), далее постепенно сокращу до 60-65% к концу 2017 по мере закрытия дивидендных гэпов, перераспределив в ОФЗ (а денежный рублевый рынок в 2017 = 1%). С 2018 снова сокращу инвестиции в ОФЗ по мере снижения ставки вплоть до 90-95% аллокации на фондовом рынке и драгоценных металлах. В зависимости от рыночной ситуации, хэджируя валютную позу на рынке деривативов. На данный момент рублевый хэдж сократил до нуля, ожидая как минимум стабилизацию рубля около 60 уровня. Все это в рамках стратегии роста цен на нефть к 60 к 3-4 кварталу 2017 (рубль может пробить 54 уровень)В следующий раз покажу статистику закрытия дивидендных гэпов по ликвидным акциям. Насколько выгодно оставаться в акциях под отсчечку и когда можно выйти в гарантированный плюс?

16 июня, 05:30

Аномалии российского рынка и самый мощный выкуп рынка за всю историю торгов

  • 6

На российском фондовом рынке 15 июня произошли интересные и важные события. Падение рынка продолжается с 3 января 2017 и составило 23% до самого низкого значения 15 июня. И это самая мощная фаза снижения рынка с 2012 года!Какая статистика нисходящих трендов российского рынка (более 15%)?2016 год первый год в истории российского рынка, когда не было коррекционных движений больше не то, что на 15%, а даже 10% не было!2015 год: два нисходящих тренда по 15% (16.02 по 26.03 и 24.11 по 18.01.2016)2014 год: три нисходящие фазы: 18.02-14.03 (крымские события) на 22%, 04.12-16.12 (в момент коллапса российского финрынка и рубля) на 19.4% и с 08.07 по 08.08 на 15%2013 год: основная фаза снижения с множеством отскоков продолжалась с 29.01 по 13.06 и общее падение от максимума до минимума составило 19%2012 год: Фаза снижения была два с половиной месяца с 15.03 по 24.05 и совокупное падение составило 24.2%2011 год: генеральный нисходящий тренд продолжался почти полгода с 08.04 по 04.10 и совокупное падение составило 33%, однако в рамках тренда амплитуда была запредельной, волатильность и объемы невероятные. Это самое падение было разбито, как минимум на три промежуточные нисходящие фазы по 15% и внушительным отбоем котировок от локального дна. 2011 год считается лучшим годом на российском рынке по версии многих профессиональных игроков и меня в том числе.2010 год: Совокупное снижение составило 23% с 05.04 по 25.052009 год: Стремительное снижение было на 31% с 02.06 по 19.07, однако надо заметить, что перед падением рынок вырос в 2.5 раза за пол года, а некоторые акции в 5-6 раз и более.Итак, не считая 2008 года не было нисходящих трендов с совокупным снижением больше 24% и они не длились более 5 месяцев. 2011, как исключение, т.к. снижение было разбито на 3 фазы с внушительной восстанавливающей динамикой.В целом, в каждый из годов, начиная с 2009 присутствует коррекционная динамика на 15% и более (2016 стал легким недоразумением). Российский рынок в отличие от многих мировых рынков имеет склонность удовлетворять аппетиты разных сторон баррикад, как медведей, так и быков.Таким образом, в 2017 имеем самую продолжительную фазу снижения, как минимум с 2011 и самое мощное относительное падение (23%). Но вместе с этим в 2017 установлен рекорд по раскорреляции российского рынка с мировыми бенчмарками. Утилизация или уничтожение российского рынка происходит на траектории самого мощного ралли в истории мирового фондового рынка. В момент фиксации очередного дна в России, глобальные рынки устанавливают новые рекорды стоимости.Наиболее прочная (высокая) корреляции российского рынка с глобальными бенчмарками была в 2010-2011, самая низкая в истории - 2017. В целом по тем паническим продажам, которые наблюдаются последние несколько недель можно отметить, что даже в самые драматические и тяжелые моменты 2014, когда геополитического обострение накалялось до предела, не было ничего подобного.И это именно панические, бессистемные и беспорядочные продажи по любым ценам. Т.е. это третья аномалия.Первая аномалия: самая длительная и мощная фаза снижения рынка с 2011-2012Вторая аномалия: мощнейшая раскорреляция российского рынка за всю историюТретья аномалия: характер панических и беспорядочных продаж по любым ценам в отсутствии каких-либо внешних и внутренних факторов. Если взять ЛЮБУЮ из коррекций более 15% за последние 10 лет, то в каждую из этих коррекций было обоснование либо внутренними системными сбоями (2014), либо внешними факторами (кассовые разрывы, коллапс мировым бенчмарков или массовый исход капитала из России). Сейчас же утилизация идет на пустом месте.Но есть и еще одна аномалия.15 июня произошло не только мощнейшее снижение рынка за много месяцев, но и рекордные обороты торгов. Прошло почти 91 млрд руб. Когда было нечто подобное?До этого, ни в 2017, ни в 2016 или 2015 не было ни одного дня, где обороты рынка были бы больше 90 млрд. Это событие экстраординарное. Последний раз это случилось 16 декабря 2014, когда обороты составили почти 100 млрд. Вообще за всю историю рынка было лишь 42 торговые сессии с оборотами свыше 90 млрд. В 2014 4 дня (3,4, 17 марта и 16 декабря), в 2016, 2015, 2013 и 2012 не было таких дней. В 2011 году 10 дней, в 2010 0, в 2009 11 дней.Ниже отражены все дни, когда обороты были больше 90 млрд рубНо! В период с 15 по 16 часов по МСК прошел немыслимый и запредельный объем в 27.7 млрд руб на росте! Последний раз такое случалось 17 марта 2014 и тоже с период с 15 по 16 часов. А когда еще? Никогда!Вот статистика часовых оборотов торгов на ММВБ тогда, когда обороты превысили 20 млрд руб в часВ последний раз, когда был сопоставимый оборот (17 марта 2014) рынок сформировал годовое дно.Что касается объемов. Экстремальные объемы по генеральному тренду обычно свидетельствуют о завершении формации, т.е. являются индикатором предельного сентимента и вовлечения.Что касается внутридневной волатильности, то выкуп рынка 15 июня 2017 стал самым мощным с 18 января 2016 (тогда это было годовым дном и рынок после рос без остановки весь год), еще ранее это случилось 16 декабря 2014 (тогда выкуп был сильнее, но было сформировано дно и рынок вырос на 40% с того момента). Выкуп в 2014-2015 происходил на траектории рублевой переоценки активов после девальвации.Сложно сказать, к чему это приведет. Российский рынок безумный, значительно более безумный, чем кто-либо. Нельзя игнорировать явные намерения на утилизацию российской фонды последние полгода, как и то, что происходят последние недели беспорядочные, панические продажи. Российский рынок ломал все законы, правила и корреляции. Прошлая статистика может не значить ничего. Но!Учитывая, что падение рынка продолжается полгода и составляет 23% (максимум за 5 лет), а объем торгов стали почти максимальным за всю историю при самом стремительном выкупе с локального дна, то чисто статистически, вероятно, на этих уровнях формируется годовое дно.В принципе, с 5 июня 2017 на ММВБ начался сезон дивидендов (по 19 июля) и учитывая все составляющие вероятность роста выше, чем падения. Впервые за долгое время появились мощные ордера на покупку. Посмотрим, что из этого выйдет. Не думаю, что совсем отморозки пропустили почти 30 лярдов за час в покупку. На российском рынке в виду специфики "говна в проруби" не было крупных игроков, которые бы держали уровни в отличие от западных рынков. Вчера было видно, что заинтересованность появилась. Естественно, на таких уровнях, строго в покупку.