Выбор редакции

Турция: Предвестник глобального долгового кризиса?

Экономический кризис, развивающийся в Турции, похоже, удивил многих. Вероятно, так случилось, по крайней мере частично, из-за “периода спокойствия”, созданного центральными банками с их “неортодоксальными мерами”. Похоже, многие думали, что “синхронизированный глобальный экономический рост” – это надолго. Но это был просто мираж, созданный стимулом Китая и главными центральными банками мира.

Как мы и предупреждали в мае, глобальное количественное ужесточение приведет к завершению текущего бизнес-цикла. Это связано со множеством причин, но наиболее актуальная из них заключается в том, что QT увеличивает процентные ставки и подавляет ликвидность. В результате расходы компаний по обслуживанию займов растут, зомби-компании становятся неплатежеспособности, и в конечном итоге все это приводит к краху рынков активов. Скорее всего, за этим последует глобальный долговой кризис эпических масштабов и экономическая депрессия. На примере Турции мы можем представить себе, как будут развиваться события.

Долговой конандрум

Текущий бизнес-цикл имеет две исключительные особенности. Во-первых, этот бизнес-цикл развивался во время резкого увеличения балансов центральных банков, а во-вторых, в этот период наблюдался очень быстрый рост долга нефинансового сектора, особенно в странах с развивающейся экономикой. На рисунке 1 представлен частный долг нефинансового сектора в процентах от ВВП в странах с развитой и развивающейся экономикой. Эта диаграмма показывает минимальное сокращение левериджа в развитых странах, и масштабный рост частного долга нефинансового сектора в странах с развивающейся экономикой, начиная с 2009 года.

Рисунок 1. Кредит (долг) нефинансовому частному сектору как доля ВВП в странах с развитой и развивающейся экономикой. Источник: GnS Economics, Банк Международных расчетов

Рост нефинансового частного долга в странах с развивающейся экономикой совпадает по времени с реализацией программ QE главных центральных банков мира. QE от Федрезерва началось в ноябре 2009 года, QE2 — в ноябре 2011 года, и QE3 —  в октябре 2012 года. QE от Банка Японии началось в конце 2010 года, а QE от ЕЦБ стартовало в марте 2015 года.

И теперь Федрезерв приступил к количественному ужесточению (QT), ЕЦБ должен уменьшить объем своих покупок этой осенью, а Банк Японии уже сейчас сокращает свою программу количественного смягчения. Все это, как ожидается, приведет к сокращению глобального баланса главных центральных банков мира. Это сокращение, возможно, уже стартовало, или оно начнется осенью. Это будет первый случай в истории, когда совокупный баланс глобальных центральных банков будет уменьшаться на постоянной основе.  Глобальное QT сдует глобальный долговой пузырь, который глобальное QE помогло создать.

Таким образом, руководители центральных банков столкнулись с долговым конандрумом. Ранние сигналы инфляции в США и необходимость иметь возможность противостоять приближающейся рецессии вынуждают центральные банки повышать процентные ставки. Но лишь усилия, направленные на подготовку к рецессии посредством повышения ставок, могут вызвать глобальный долговой кризис и рецессию. Фактически, руководители центральных банков загнали себя в угол.

В этот раз и вправду все будет по-другому

До сих пор большинство долговых кризисов начиналось из-за недоверия к финансам и валюте стран-должников. На этот раз частные компании значительно более обременены долгами, чем правительства. Из-за этого грядущий долговой кризис будет сложнее победить, чем предыдущие. Если компании заимствовали большие суммы денег за границей, тогда снижающийся курс местной валюты приводит к увеличению процентных платежей по кредитам этих компаний, снижет их возможность обслуживания набранных ими долгов, что в итоге еще больше усугубляет валютный кризис. Именно по такому сценарию развивается кризис в Турции (см. Рисунок 2 ниже).

Общепринятый ответ на долговой и/или валютный кризис – это повышение процентных ставок и приведение в порядок государственных финансов (например, посредством структурных реформ), чтобы повысить доверие международных инвесторов. Более радикальные меры включают контроль за движением капитала, дефолты или обращение к МВФ за помощью. Тем не менее, с учетом большой долговой нагрузки частного сектора, рост ставок подрывает способность компаний обслуживать свои долги и особенно рефинансировать их, если снижение курса местной валюты приостановить не удается. Хотя “приказ” президента Эрдогана не повышать ставки может показаться нелогичным, увеличение стоимости кредитов может привести к еще большему хаосу, поскольку и так травмированный корпоративный сектор подвергнется еще большему давлению.

Альтернативный ответ, структурные реформы, улучшает долгосрочные перспективы экономического роста, но в краткосрочной перспективе может нанести ущерб частному сектору, поскольку этот ответ подразумевает сокращение избыточного кредитования, прекращение финансирования поддерживаемых правительством компаний и уменьшение государственных расходов. Контроль за движением капитала, в свою очередь, сократит отток капитала из страны, но такая мера почти наверняка полностью ликвидирует возможность компаний и банков брать кредиты на международных финансовых рынках. Дефолт по долгам, номинированным в иностранной валюте, приведет к такому же результату.

Программы МВФ принесут некоторое облегчение финансовому сектору, увеличат объем ликвидности в банковском/корпоративном секторе и обеспечат условия для проведения экономических и финансовых реформ. Но они также предполагают реализацию мер жесткой экономии, проведение структурных реформ, направленных на повышение конкуренции в частном секторе, что может нанести ущерб и без того хрупкому и обремененному большими долгами корпоративному сектору, в результате чего кризис разрастется лишь еще больше.  Поэтому программы МВФ, вероятно, должны разрабатываться по-другому. Также нет никакой гарантии, что эти программы будут эффективными в преодолении кризиса в этот раз. Тем не менее, такой вариант может оказаться лучшим для Турции.

Рисунок 2. Кредит нефинансовому частному сектору и правительству в процентах от ВВП. Источник: GnS Economics, Банк Международных Расчетов

Почти негде спрятаться

Складывается впечатление, что мир совершенно неподготовлен к тому, что вот-вот начнется. Герои прошлого кризиса, руководители центральных банков, теперь являются виновниками грядущих катаклизмов, потому что именно они спровоцировали почти неконтролируемый рост долга в условиях нулевых процентных ставок и действия программ QE. Вероятно, в некоторых случаях стандартные меры по борьбе с кризисом могут оказаться недостаточными и даже контрпродуктивными. Это потребует по-настоящему нового подхода к борьбе с глобальным долговым кризисом и депрессией, которая начнется в скором будущем. Тем не менее, когда случится кризис, вполне вероятно, что монетарные регуляторы будут прибегать к “новым старым” мерам (например, QE) снова и снова, пока эффективность этих мер не будет полностью утрачена и/или стоимость фиатных валют не будет полностью утеряна.

На этот раз недвижимость (земля), физическое золото и наличные деньги, эмитированные уважаемыми (здоровыми) странами – это единственные безопасные убежища. Это связано с тем, что грядущий кризис, вероятно, охватит все уголки мира. С другой стороны, кризис создаст возможность купить что-либо задешево, которая представляется раз в жизни. Нужно просто сделать так, чтобы ваши активы были ликвидными в тот момент, когда начнется кризис.  Из-за исключительных масштабов и охвата грядущего экономического краха это будет сделать непросто. Успеть это сделать – это самое важное.

Опубликовано 16.08.2018 г.

Источник: Turkey: A harbinger of a global debt crisis?